投资要点

    　　公司发布 2021年半年报：2021年上半年，公司实现营收848.16 亿元，同比增长81.4%；归母净利润24.09 亿元，同比增长139%；扣非归母净利14.01 亿元，同比增长175.9%。

    　　2021Q2，公司实现营收449 亿元，同比增长84.3%、环比增长12.5%；归母净利润14.01亿元，同比增长150.3%、环比增长39.1%；扣非归母净利8.98 亿元，同比增长201.2%、环比增长78.4%。业绩符合预期。

    　　净利润增长主要来自于毛利同比大增8.41 亿元，环比增加3.94 亿元。具体来看，上半年产量符合预期，金属价格全面上涨带来盈利大增。量：产量整体符合预期，贸易金属量超预期。与2021 年产量指引中值对比，公司上半年铜钴板块铜/钴金属产量分别为9.81/0.7 万吨，完成全年计划的47.2%/38.3%，由于10K 项目7 月初投产，预计今年的增量主要来自于下半年； 钼/ 钨/ 铌/ 磷/NPM 铜/ 金产量分别为0.8/0.43/0.39/52/1.16/0.96 万吨，完成全年计划的52.1%、55.8%、40.9%、46.9%、43.6%和40.8%，而贸易量上半年达314.8 万吨，完成全年计划的59.2%，显著超预期。价：

    　　金属价格全面上行，助推公司矿山业务毛利率大增23.28pct 至41.87%。2021H1，阴极铜/金属钴价格分别为9092 美元/吨和21.02 美元/磅，分别同比增长65.25%和34.14%，铜钴板块子公司归母净利润达18.23 亿元，同比增加914%。同时其他金属价格除铌外均有明显增加，增厚整体利润。

    　　未来核心看点：多项目接力进行，资源优势正转变为产量优势。近期公司公布混合矿开采计划，TFM 三年产量倍增。项目进展的提速是继提前一年完成三年降本目标后又一个公司在矿山运营方面取得的重要进展，彰显了公司战略转型的决心。股权激励计划和二次回购提升管理层动力，新任管理层矿山管理出身，助力项目提速。同时KFM的可研计划也在同步进行，前期准备工作已经开始施工。此外公司后续或将持续发力能源金属，绑定下游客户，若有合适机会或将持续收购其他钴锂镍项目增加资源储备。

    　　预计2021-2025 年公司铜产量将达到23.5/30/34.5/52.5/57 万吨，钴产量将达到1.8/2.5/3.1/5.4/6.2 万吨。完成三年铜钴产量倍增，增厚业绩。

    　　盈利预测：公司是国际矿业巨擘，具有强大的资源禀赋，目前正处于战略转型期。随着多项目的持续推进，公司主要产品的产销量将持续增长，增厚利润。调整2021-2023年归母净利润至54.44、69.92、78.85 亿元，EPS 分别为0.25、0.32 和0.37 元，对应最新股价（8 月23 日）的PE 分别为26.74X、20.82X 和18.46X，维持公司“审慎增持”评级。

    　　风险提示：铜、钴价格大幅下跌；项目进展不及预期；地缘政治风险等。

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