点评

    　　业绩整体表现稳健，2102收入端略低于预期

    　　2021H1公司收入及净利润增速分别为22.04%，31.23%，拆分来看，21Q1收入及净利润分别同比增长40.85%，26.92%，收入实现高增原因之一为21Q1国窖开门任务日标提升，且动销及摩存表现均较往年更优秀：2102的收入及净利润分别同比增长5.67%，36.10%，其中收入表现略低于预期主淡季停货挺价（国客专营公司4月底发布停止接受订单和停止发货通知），而利润超预期主因结构升级、费用率下降叠加去年利润率高基数（疫请影响费用投放）。

    　　产品方面--结构升级持续。21H1中高档酒类（国窖1573、特曲、窖龄酒等）、其他酒类分别实现收入82.18，9.77亿元，同比变动23.45%、7.51%，收入占比分别分别较去年同期变动1.39，-1.39个百分点至89.38%，10.62%；吃价分别为57.66，3.97万元/吨，受益子中高档酒收入占比提升，公司盈利能力整体表现向好：渠道方面-21H1传y渠道远营模式、新兴渠道远营模式分别阿比增长19.03%84.71%至86.63，5.32亿元，其中新兴渠道运营模式同比增长1.98pct至5.78%在公司品牌力不断提升背景下，2021H1预收款（合同负债+其他流动负债）为15.91亿元，环比21Q1下降3.19亿元，同比上升9.32亿元，预收款表现优秀。

    　　结构升级叠加费用率下降推动盈利能力稳步提升2021HI公司毛利率及净利率分别为85.67%，45.79%，分别较去年同期上升3.83.3.55个百分点，其中2021Q2公司毛利率及净利率分别为85.24%，48.37%，分别较去年同期上升7.77，11.66个百分点，公司盈利能力稳步提升主国：1）结构上移推升晚价；2）费用率整体下行。2021H1公司销售费用率下降1.87个百分点至12.70%，管理费用率下降0.02个百分点至5.11%；2021Q2公司销售费用率下降3.55个百分点至11.79%，管理费用率提升0.77个百分点至6.13%，现金流方面，21H1公司经营活动现金净流量为27.38亿元，同比增长275.71%。

    　　领导顺利换届，向15%的收入目标前行

    　　2021年为公司十四五开局之年，亦为公司领导班子第二个五年任期起点，考虑到：泸州老窖价住带布局^为均匀，高端酒及次高端酒将尽享扩容红利，而低档酒产品结构加速升级，收入及利润均具较强弹性；薪酬改革落地（4月公司披露高管薪酬管理办法，适用人员包括总经理、副总经理、财务总监、董事会秘书等高管，利于激发管理层活力），高管团队薪酬市场化推进得到定调：董事会顺利换届，一线骨干重用年轻化人才，预计15%的收入目标达成榄率高。另外，十四五公司将坚持"136"战略--即坚定1个发展目标（坚定重回中国白酒行业“前三"目标）；坚持3大发展原则（一是坚持品牌引领，全力提升中国名酒品牌价值。二是坚持品质立基，全力打造世界名酒核心产区。三是坚持文化铸魂，全力建设中华酒文化朝圣之地）：建设“六位一体”沪州老害（建设品牌/品质/文化/创新/教智/和谐沪州老害）。

    　　盈利预测及估值

    　　预计 2021-2023年公司收入增速分别为23.5%，23.4%，16.0%：净利润增速分别为30.8%，25.9%，18.3%；EPS分别为5.4.6.8，8.0元/股。目前对应2021年估值33倍，维持买入评级。

    　　催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。

    　　风险提示：1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级，影响白酒整体动销恢复；2、国容批价上涨不及预期。

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