事件：

公司发布2017 年中报，H1 实现收入22.39 亿元，同比增长27.00%，实现归母净利润1.55 亿元，同比增长38.09%，实现扣非后归母净利润1.51 亿元，同比增长37.61%。

从Q2 单季来看，实现收入11.60 亿元，同比增长24.89%，实现归母净利润0.85 亿元，同比增长42.82%，实现归母净利润0.82 亿元，同比增长41.88%。

观点：

1、业绩高速增长，内生外延双轮驱动

从整体上来看，公司中报增速超出市场预期，尤其是Q2 单季的利润端增速极其亮眼。公司中报收入端增速27.00%，在老店内生+新开门店+并购的情况下保持了高速增长，而归母净利润38.09%的增速远高于营收增速，我们认为主要有以下几大原因：

区域聚焦带来的规模效应：由于公司持续深耕中南华东地区，通过规模效应提高议价能力、降低物流及管控成本，实现毛利率39.82%，较去年同期增加0.29pp；

精细化运营管理：公司经营管理质量在业内领先，在2017 年上半年净增加16.15%（248 家）的门店的情况下，销售费用率及管理费用率上仅有小幅上扬，分别为26.58%、4.08%，较去年同期增加0.18pp、0.31pp。

定增资金到位带来理财收入：公司2016 年7 月完成定增，13.25 亿的实际募集资金到账后显着增加了理财收入，2017 年H1 的整体财务费用为-1910.59 万元，较去年同期的-280.22 万元的财务费用变化明显。

2、账上现金充足，“新开+并购”3 年2000 家规划

公司深耕中南华东地区，聚焦湖南、湖北、上海、江苏、浙江、江西、广东7 大省市，拓展全国市场，并定下了“新开门店1000 家，实现相当于1000 家门店销售规模的并购”的三年拓展规划。截止2017 年6 月30 日，公司在7 大省市门店总数为1783 家（含加盟店50 家）。公司在2017 年1-6 月净增加248 家，其中，新开门店188 家（含新增加盟店27 家），收购门店81 家，关闭21 家。

公司账上现金充足，助力公司未来高速发展。从公司账上现金来看，目前有3.84 亿货币资金，同时拥有14.67亿的其他流动资产（以理财产品为主），帐上现金充足，能够满足公司未来新建门店及并购的需求，将助力公司高速发展。

3、医保定点资质审批放开，有望带动公司老店增长

2015 年10 月,国务院发布了《关于第一批取消62 项中央指定地方实施行政审批事项的决定》,明确取消基本医疗保险定点零售药店资格审查；2015 年12 月,人社部发布《关于完善基本医疗保险定点医药机构协议管理的指导意见》，明确要求全面取消社会保险行政部门实施的“基本医疗保险定点医疗机构资格审查”和“基本医疗保险定点零售药店资格审查”的“两定”资格审查。

我们认为，医保定点资质审评的放开，将改善公司华东地区医保定点药店占比较低的现状，同时拉动公司老店增长。在报告期内，公司在江苏省新增医保定点门店98 家。公司目前大约有35-40%的门店仍然没有医保覆盖，根据我们草根调研情况，在获得医保资质后，单店的营业收入能够增长20-30%，而毛利的增量在15%左右（医保品种毛利率相对较低），未来公司获得更多的医保资质将拉动公司业绩增长。

4、处方外流趋势不可逆，长期有望带动医药零售行业增速

医药分开一直是医改的重中之重，我们长期看好处方外流趋势不可逆。从目前出台的政策来看，取消药品加成以及限制药占比对处方外流有着一定的促进作用，未来处方外流趋势形成后将拉动医药零售行业增速。

限制药占比： 2015 年 11 月 6 日和 2016 年 5 月 17 日，卫计委和国务院分别发布《关于印发控制公立医院医疗费用不合理增长的若干意见的通知》 和《国务院办公厅关于城市公立医院综合改革试点的指导意见》 要求到 2017 年力争城市公立医院药占比总体下降到 30%左右，药占比的要求将促进处方外流（尤其是高价品种）。

药品零加成： 除了药占比以外，政府也大力推行药品零加成的政策。在《深化医药卫生体制改革 2017 年重点工作任务》 中明确指出，所有公立医院在2017 年 9 月底前全部取消药品加成。药品零加成的推行将导致门诊药房变成医院的成本中心，促进处方外流。

结论：

我们预计公司2017-2019年净利润为2.97、3.84、4.93亿元，增速分别为32.78%、29.12%、28.55%，对应PE为40x、31x、24x。医药零售行业受益于处方外流长逻辑，未来增速有望加快，公司新开+外延并重，精细化运营在行业内首屈一指，有望维持高速发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：

外延进展不达预期;处方外流进展缓慢

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