事件：

公司公布半年报， 17H1 收入同比增长 5.59%至 92.5 亿，归母净利润同增 5.77%至 18.8 亿。 Q2 单季度，公司收入同增 12.71%至 40.9 亿，归母净利润同增 6.13%至 8.65 亿。

投资要点

收入端分品牌看， 17Q2 各品牌收入增速有所回升。

17H1 海澜主品牌 17H1 同增 2.43%，爱居兔同增 70%+，圣凯诺同增29%； Q2 单季，海澜主品牌上升 6.8%、爱居兔增长超过 100%、圣凯诺增长超过 50%。

从门店数量来看，海澜主品牌 17H1 净新增门店 139 家至 4376 家，同店店效 17H1 零售端及报表端均有高单位数的下降（Q2 降幅有所缩小）。爱居兔新增门店 187 家至 822 家，门店的扩张和单店店效的提升带动收入增长迅速。

各品牌在 17Q2 毛利率有所下降，同时费用率下降使整体利润率稳定。

从毛利率来看，公司各个品牌毛利率在 17Q2 均同比有所下滑，在此基础上导致公司 17Q2 整体毛利率同比下降 2.26pp，至 41.5%。

费用率方面，公司销售费用同比下降 17.2%，主要由于广告开支下降；管理费用略有上升。销售费用率（同比下降 1.82pp 至 6.64%）及管理费用率（同比下降 0.08pp 至 5.12%）均有较明显下降。费用率的下降使公司在17H1 资产减值损失上升明显的情况下（17H1 为 2.02 亿， 16H1 为 5560 万） 利润率保持稳定，净利润同增 5.8%至 18.6 亿。

公司存货基本保持稳定，减值损失上升较为明显。

公司存货绝对值（17H1 为 84.0 亿， 16H1 为 85.6 亿）及周转率基本稳定，存货跌价损失则上升较为明显（17H1为 2.0 亿， 16H1 为 5720 万）。公司较为谨慎的计提政策也降低了公司未来发展的风险。同时，本期支付购买商品、接受劳务的现金增加使得公司经营性现金流同比下滑 27.8%。

收购 UR10%股权迈出布局时尚消费品第一步。

公司在 8.14 公告拟以自有资金增资快尚时装，首期认购股权不超过 10%。 作为商务休闲男装国民第一品牌，本次参股快尚时装（UR），两者产业协同效应值得期待： （1）海澜强大的现金流能力能够为处于快速成长期的UR 保驾护航；（2）海澜与 UR 在渠道模式上相近，海澜在男装领域也有深厚的供应链沉淀，有望从产业资源共享角度助推 UR 发展；（3） UR 作为快时尚新锐领导品牌，其优秀的产品企划及高效的时装运营模式对海澜旗下个各品牌的运营具备极大借鉴意义。国民男装及快时尚新贵碰撞，未来协同效应值得期待。

投资建议：

公司在目前已有的规模优势上，正在不断推出新的设计款式，希望在自身产品风格上有所突破。同时公司账上现金近 80 亿，在入股 UR 之外，未来外延并购依旧值得期待。海澜之家同时具备经营稳健+高分红低估值+时尚消费品外延想象空间打开等多重属性， 预计 2017/18/19 年归母净利润达到 35/39/41 亿元， 目前市值 415 亿元对应 EPS 分别为 12/11/10 倍， 按照去年分红水平估算目前股息率 5%+，持续看好，维持“买入”评级！

风险提示： 终端需求不及预期，品牌推广及协同不及预期。

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