公司公布2017 年三季报，超市场预期。2017 年1-9 月，公司实现营业收入13.25 亿元，同比增长28.25%；归属于上市公司股东的净利润6.83 亿元，同比增长40.71%（高于之前预期的35%）；每股收益1.11 元/股（公司公告中并未摊薄，全面摊薄后EPS 为0.76 元/股）。7-9 月营业收入为5.71 亿元，同比增长38.37%；归属于上市公司股东的净利润2.95亿元，同比增长46.70%。此外，公司毛利率与净利率均有所上升：1-9 月毛利率为79.01%（去年同期为76.29%，今年1-6 月为77.67%）；1-9 月净利率为51.43%（去年同期为46.84%，今年1-6 月为51.27%）。

公司收入高速增长的主要原因是龙头产品放量增长显着。在高基数的情况下，口蹄疫增速超35%，主要原因有二：（1）行业增速加快：在环保压力下，养殖规模化程度加速提高，口蹄疫场苗加速扩容；（2）公司由于技术工艺和产品质量领先，增速高于行业平均增速。工艺技术方面，公司率先采用悬浮培养技术和抗原含量146S 监测技术，至今仍然保持行业领先地位；产品产品质量方面，公司口蹄疫的抗原含量约10 微克/头份，销售给牧原、温氏等大客户的疫苗可做到30 微克/头份，且杂蛋白含量低。圆环疫苗销售超预期，牧原成为圆环采购的主力客户。7-9 月圆环疫苗快速放量，实现5500 万销售收入，使得1-9 月圆环销售额达1 亿元，远超市场预期（此前市场预期2017 年全年销售额可实现1 亿元）。

公司利润增速超收入增速主要原因在于毛利率提升、期间费用率下降。（1）毛利率提升：其主要原因在于抗原得率提升，且随着抗原得率继续提升、无血清技术推广使用，公司的毛利率有望进一步提高；（2）销售费用率下降：尽管公司客户数量在大幅增加（截止目前，今年公司的集团客户增加了400 家，并且中小规模的客户数量也显着增加），但是由于此前公司已在市场上树立了良好口碑，因此在提高市场占有率的同时并未大量增加销售费用；（3）由于管理效率提升，公司管理费用率也下降了1.32pct。

预期量利齐升的逻辑未来有望延续。（1）口蹄疫市场苗继续领先放量。口蹄疫市场苗仍然处于高速扩容期，未来2-3 年有望翻倍，并且公司在纯化工艺、抗原含量等方面的优势有望继续提升：预计O-A 双价苗将于明年拿到批文，公司产品的领先度将进一度得到确认，口蹄疫市占率有望进一步提升；（2）圆环新品将成为新引擎。预计今年有望实现1.5 亿元收入，预计圆环疫苗的市场空间约为15 亿元，未来5 年将处于高速增长期；（3）益康或成为新动力。7 月，公司竞得辽宁益康46.96%的股权，新增59 个生产文号，尤其是帮助公司取得了禽流感疫苗生产资质。禽流感疫苗的市场空间约为30 亿元，仅次于口蹄疫。在技术升级及渠道嫁接的背景下，预计益康今年有望扭亏，2018 年将实现2-3 亿元收入，净利润约4000-5000 万元；（4）在技术改进和营销把控升级的背景下，公司成本和费用率仍有继续下降的空间。

投资建议：逻辑清晰，激励到位，维持增持评级！限制性股票股权激励计划授予完成，管理层和公司利益进一步绑定，预计公司2017-2019 年净利润分别为9.00/11.60/14.52 亿元（上调盈利预测，主要是由于口蹄疫、圆环收入增速超预期、利润率提升，前值分别为8.62/11.05/13.56 亿元），EPS 分别为1.00/1.29/1.62 元，当前股价对应的PE 分别为27/21/16X，维持增持评级。

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