基建工程是公司核心业务，更受益22h1 基建投资较好向上弹性公司基建工程贡献核心收入及新签，占比远超其他主要建筑央企。公司业务主要为基建项目， 20FY 公司基建建设、基建设计、疏浚业务收入分别为56.0、4.0、3.8 亿，不考虑分部抵消，公司基建工程相关业务收入占比超100%（含疏浚业务），订单结构亦大体类似（vs 20FY 新签合同额中中建、中铁、铁建、中冶基建工程占比分别为21%、60%、53%、20%，剩余部分主要为房建及地产销售）。值得一提，公司海风建设实力不容小觑，旗下中交三航局占我国海风安装份额约60%、公司间接参股的龙源振华亦有较大影响力，海风业务成长前景值得期待。

    22h1 基建投资或有较好向上弹性。21h2 我国经济总体呈现消费疲弱、出口及制造业投资高基数、地产需求仍在筑底的局面，对于基建投资向上有较迫切需求。结合资金来源（21FY 专项债发行节奏后置，部分实务工作量或反映于22h1、22 年提前批专项债额度规模创近年新高等）及项目储备（21 年末发改委明确重大项目清单，近期中央层面相对密集的稳增长表态等）两方面，我们判断22h1 基建投资向上具备条件。

    公司投资类项目沉淀可观运营资产体量，首单REITs 推进或催化价值重估

    21q1-3 末公司无形资产规模2,470 亿，主要为高速公路特许权，无形资产占总资产比例17%，明显高于其他建筑央企（除电建）。21h1 末公司BOT 类项目累计签订合同投资概算4,460 亿，累计完成投资额2,264 亿，完成额占比50.8%；21h1 运营业务收入38 亿，YoY +172%，净亏损12 亿（vs 19FY、20FY分别净亏损26、44 亿），效益明显好转，我们认为有一定持续性。此外，公司资产中PPP 项目应收款亦有较大体量。我们预期公司近年投资支出强度大体平稳，投资项目结构或逐步优化。21/12 发改委明确要进一步加快基础设施试点有关工作，试点项目库“愿入尽入、应入尽入”，同时要求加快项目申报进度，基建公募REITs 推进节奏或加速。公司首单RIETs 嘉通高速项目已获上交所反馈，或催化公司高速公路特许权等资产价值重估。

    分部估值予公司22 年目标市值2,512 亿，维持“买入”评级21q4 基建投资略低于我们前期预期，小幅下调公司21-23 年归母净利206/238/267 元（前值215/240/275 亿），YoY 分别为27%/15%/12%，其中工程等业务（剔除运营业务，下同）归母净利分别为233/263/291 亿。参考可比公司情况，1）认可给予工程等业务22 年目标PE 7.5x，对应目标市值1,975 亿元；2）认可给予运营业务22 年目标PB 0.8x（我们预计公司22 年高速公路特许权净资产规模672 亿），对应目标市值538 亿元；分部估值给予22 年公司整体目标市值2,512 亿元，对应公司22 年整体PE 10.5x，相应上调公司目标价至15.54 元，维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资增速不及预期，利润率修复节奏低于预期，REITs 配套政策落地节奏及执行力度低于预期

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