核心观点：

    　　公司披露2021 年年报，业绩同比高增。2021 年公司实现营收294.29 亿元，同比+21.22%；实现归母净利润116.45 亿元，同比+22.69%。2021年加权平均ROE11.52%，同比增长0.67 个百分点。

    　　泛零售业务亮点突出，市占率持续提升。1.股基交易额市占率增长0.65pct至4.90%，财富管理业务进一步突破。公司创新营销及服务模式，全年新开户数同比增长81.77%，期末客户数约1479 万户，同比+29%；代销净收入（母公司）10.06 亿元，同比+60%，排名行业第5，同比上升2 名。

    　　2.两融利息收入同比增长34.33%，两融规模市占率提升至5.87%。3.机构客户占比进一步提升。代理买卖证券款结构的机构占比提升至38.8%。

    　　持续推进主券商业务体系建设，私募证券交易规模达3,296 亿元，同比+57.39%；私募、公募托管连续八年保持同业第1。

    　　机构业务稳中有进，多点开花。1.自营投资收益稳健增长。2021 年自营投资净收益110 亿元，同比+29.84%，金融资产期末余额3117 亿元，同比增长35.66%，其中股票投资占比降至7.7%。2.积极开展衍生品等中性业务，2021 年末公司场外衍生品存量名义本金同比增长117%；应付交易保证金同比增长224%达到236.89 亿元。3.投行业务稳中有进，2021 年A 股股权主承销金额和家数分别排名行业第7 和第8，在审及已经通过审核待发行、待注册项目数量排名第4。

    　　金控牌照下融融结合有望推进：2022 年1 月30 日，央行受理深圳市招融投资控股有限公司金控设立申请，旗下金融公司包括招商银行、招商证券、博时基金、招商仁和人寿、招商创投等，融融结合有望落地推进。

    　　盈利预测与投资建议。泛零售和机构业务齐头并进，竞争优势不断增强。

    　　预计公司2022-2023 年每股净资产为12.43、13.32 元，鉴于近三年PB估值中枢1.3-2 倍，给予2022 年1.65xPB 估值，A 股合理价值为20.50元/股，对应H 股合理价值12.66 港币/股，维持A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示。经济下行超预期；权益及债券市场波动导致业绩不达预期等。

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