事件： 公司公告2021 年年报，2021 年收入/归母净利/扣非归母净利分别为292.06/5.92/4.33 亿元，同比+15.59%/-2.55%/-6.50%，21Q4 收入/归母净利/ 扣非归母净利分别为71.49/1.47/0.99 亿元， 同比+10.02%/-19.13%/-31.13%。

    液奶各品类全年实现较好增长，上海大本营持续高增，海外业务逐步企稳。

    分品类：2021 年液态奶/其他乳制品/牧业产品营收171.01/84.80/22.90 亿元，同比+19.8%/+8.9%/+13.0%；其中21Q4 液态奶/其他乳制品/牧业产品营收同比+18.3%/+12.9%/-21.6%。全年常低温白奶、酸奶均实现较好的增长， Q4 增长势头保持。分区域： 2021 年上海/ 外地/ 海外营收79.65/142.34/66.01 亿元，同比+17.1%/+19.7%/+4.9%；其中21Q4 上海/外地/海外营收同比+23.8%/+7.2%/+7.0%。上海大本营需求旺，全年实现较高增长；外地市场重点推广新鲜牧场，抢占市场份额，Q4 促销力度有所收窄致增速有所放缓；新莱特妥善应对外部不利因素，完成组织架构调整和人员结构优化，落实业务多元化发展战略，经营业绩逐步企稳。

    2021 年成本上涨及新莱特高毛利产品占比降低致毛利率下滑，销售费用率整体略有下降。2021 年毛利率为18.35%，同比-7.46pct，主要系：1）原奶成本上涨，2021 年生鲜乳价格为4.29 元/KG，同比增长13%；2）会计准则调整（将运费从销售费用调整至成本项），剔除后2021 年毛利率同比下滑3.70pct；3）2021 年境外业务毛利率为6.87%，同比下滑7.12pct，系新莱特毛利较高的婴配粉业务占比降低。2021 年销售费用率为12.50%，剔除会计准则调整影响，同比小幅改善0.46pct。

    盈利预测与投资建议：根据2021 年年报调整盈利预测，预计2022-2024年公司实现营收332.10/372.04/413.36 亿元，同增13.71%/12.03%/11.11%，归母净利6.81/7.76/8.83 亿元，同增14.90%/14.06%/13.70%，EPS 为0.49/0.56/0.64 元；对应2022 年3 月28 日收盘价，PE 为23.74/20.82/18.31X，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题。

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