事件：华鲁恒升发布2021 年年报，报告期内公司实现营收266.36亿元，同比+103.1%；归母净利润72.54 亿元，同比+303.37%。其中2021Q4 公司实现营收84.01 亿元，同比+106.32%，环比+26.86%；实现归母净利润16.42 亿元，同比+223.4%，环比-9.3%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.80 元（含税）。公司发布22Q1 业绩预告，报告期内预期实现归母净利润22.5~24.5 亿元，同比+43~55%，环比+37~49%。

    公司21FY和22Q1 业绩符合预期，产品价差修复助力一季度业绩环比增。据公告，从产销看，21Q4 肥料板块销量环比+9%、有机胺、醋酸板块产销环比持平，产品价差则受高煤价压缩，最终21Q4 公司实现毛利润22.29 亿元（同比+166%，环比-8%），费用率（三费）为3.2%（同比-1.8pct），持续维持低水平。我们的市场跟踪数据显示，22Q1 以来公司主营产品价格景气维持高位，价差随烟煤价格回落出现分化，分板块看，有机胺、己二酸及中间品表现较好，DMF、己二酸价差同比+66%、+75%，环比+8%、+24%，有机胺板块高度景气对业绩贡献较大；醋酸及衍生物走弱，Q1 醋酸价差环比-30%；肥料及多元醇板块Q1 有所修复，尿素、丁辛醇价差环比+18%、+1%，总体看价差修复是一季度业绩环比增长主因。产销方面随着己内酰胺和DMC 新产能投放，公司准确把握锂电行业对电解液需求的高速增长，发挥低成本和柔性联产优势，实现了可观的业绩增量，尽管近期价差有所缩窄，但景气持续。

    新项目持续推进，成长动能可期。据公告和公司官网，21Q4 公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为11.96 亿元，同比+43%；在建工程中，Q4 公司荆州基地项目正式奠基，预计总投资115 亿的荆州园区气体动力平台和合成气综合利用项目工程进度~10%，本部酰胺及尼龙新材料项目进度90%。新项目方面，据荆州市生态环境局环评公示，公司计划在江陵煤电港化产业园新建绿色新能源材料项目，年产20 万吨BDO、3 万吨PBAT、10 万吨NMP；据公司官网，近期德州本部高端溶剂项目（年产30 万吨DMC、30 万吨EMC，副产5 万吨DEC）、尼龙66 高端新材料项目（年产8 万吨尼龙66、14.8 万吨己二酸）和年产30 万吨二元酸项目陆续进行环评公示，预计总投资~51 亿元。中长期看，长江经济带与煤化工产品契合度高的特点给荆州基地提供了巨大的市场空间，能与德州基地形成空间上的辐射区域互补，随着“走出去”+“高端化”战略纵深持续推进，公司有望开启第二增长曲线。

    投资建议：我们预计公司2022 年-2024 年的归母净利润分别为73.6 亿元、80.5 亿元、89.8 亿元，维持买入-A 投资评级。

    风险提示：产品价格大幅度下跌，项目进度不及预期

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