煤价同比大幅上涨，2021 年业绩大幅亏损。2021 年，公司实现营业收入2,046.05 亿元（+20.75%）。受燃煤采购价格同比大幅上涨影响，公司全年业绩亏损，归属于母公司股东净利润为-102.64 亿元（-324.85%），每股收益为-0.79 元。2021Q4，中国沿海电煤采购均价为1166 元/吨，较2021Q3 上涨262 元/吨，公司净利润环比2021Q3 亏损增加211%，达到-135.05 亿元；归母净利环比2021Q3 亏损增加216%，达到-110.47 亿元。

    　　大力转型新能源，绿电带动公司业绩和估值双提升。2021 年，公司新增风电/光伏装机2.4/0.8GW。截至2021 年末，公司控股装机118.7GW，其中风电10.5GMW，光伏3.3GW。风电光伏收入占比也从2016 年的1.5%提升至2021年的5.9%；净利润贡献从2019 年的约21.3 亿元提升至2021 年的约51 亿元。

    　　预计十四五期间新增新能源装机40GW，到2025 年末，新能源装机达到50GW。

    　　随着新能源装机提升、绿电交易和碳交易推进，公司的利润结构将持续优化。

    　　控制煤价在合理区间，火电有望迎来业绩翻转。2 月24 日，发改委发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，根据《价格法》等相关法律法规规定，现就进一步完善煤炭市场价格形成机制，促进秦皇岛港下水煤（5500 千卡）中长期交易价格在合理区间570～770 元/吨（含税）。

    　　引导煤、电价格主要通过中长期交易形成。煤炭中长期交易价格在合理区间内运行时，燃煤发电企业可在现行机制下通过市场化方式充分传导燃料成本变化，鼓励在电力中长期交易合同中合理设置上网电价与煤炭中长期交易价格挂钩的条款，有效实现煤、电价格传导，火电企业业绩有望翻转，赛道迎来重估。

    　　风险提示：行业政策不及预期；用电量下滑；煤价大幅上涨。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。

    　　由于煤价持续高位，下调部分盈利预测。我们预计2022-2024 年，公司营业收入分别为2366、2451、2529 亿元（2022、2023 年原值2256、2348亿元），同比增长16%、4%、3%；归母净利润分别为86.3、129.4、165.9亿元（2022、2023 年原值100、145.4 亿元），2023-2024 年同比增长50%、28%；EPS 为0.55、0.82、1.06 元，当前股价对应PE 为11.6、7.7、6.0x。

    　　给予公司2022 年16-17 倍PE，对应8.80-9.35 元/股合理价值，较目前股价有24%~32%的溢价空间，维持“买入”评级。

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