2021 业绩符合我们预期

    公司公布2021 年业绩：收入154.20 亿元，同比1.4%；归母净利润14.86亿元，同比84.5%；扣非净利润13.54 亿元，同比+78.9%，业绩符合我们此前预期。若剔除Kidiliz 影响，我们预计公司归母净利润同比+14.1%。

    童装恢复高增长，休闲装经营质量改善。剔除Kidiliz 影响，期内公司整体营收同比+10.3%。其中童装业务同比+14.9%至102.72 亿元，恢复快速增长。我们认为主要受益于线上销售的增长，同时童装业务线下恢复净开店，较年初+110 至5744 家门店。休闲装营收同比+1.4%至50.27 亿元，期内公司持续战略转型，主动渠道调整，在门店数量净减少（-268 至2823 家）的情况下仍实现了稳健增长。

    毛利率持续提升，资产减值损失减少。期内毛利率同比+2.4ppt 至41.8%，主要得益于线上业务毛利率的提升，以及产品定价倍率提升、终端折扣控制。费用方面，管理费用率同比-1.4ppt 至4.0%，主要因剔除Kidliz 费用所致。销售、研发及财务费用较为稳健，分别同比-0.1、+0.1、-0.2ppt 至21.9%、2.1%、-0.7%。此外，资产减值损失受益于存货结构的改善，同比减少1.92 亿元。总体来看，公司净利率（含少数股东权益）同比+4.4ppt至9.6%

    存货规模可控，应收周转效率提升。期内公司存货同比+60.9%至40.24 亿元，而存货周转天数仅+2 天至133 天，主要因一年以内的及次年产品季的商品增加所致，且存货规模较2019 年-2.1%，说明整体可控、结构优化。

    此外，应收账款周转天数同比减少7 天至33 天，周转效率提升。

    发展趋势

    我们预计公司有望持续保持童装龙头优势，保持高于行业的中双位数增长，实现市占率的提升。休闲装持续通过产品升级、话题破圈、渠道调整等方式驱动品牌转型升级。此外线上作为公司重要渠道，通过直播电商、O2O 等多渠道发力，收入占比有望进一步提升。毛利率方面，虽新老品结构及终端折扣持续改善，但考虑到原材料成本的上涨，我们预计2022 年或将维稳。

    盈利预测与估值

    考虑到公司休闲服饰业务盈利恢复弹性、童装业务渠道拓展升级对盈利提振潜力，我们分别上调2022、23 年净利润5.8%、4.9%至17.78、20.77 亿元，当前股价对应2022/2023 年PE 分别为10、9 倍，维持跑赢行业评级及目标价10.33 元，对应2022/2023 年PE 分别为16、13 倍，较当前股价有51.9%的上行空间。

    风险

    疫情反复风险，存货跌价风险，线上业务发展、主品牌恢复不及预期。

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