2021 年业绩低于我们预期

    公司2021 年收入168.32 亿元，同比+7.0%，归母净利润1.26 亿元，同比扭亏为盈，扣非净利润为0.99 亿元，同比扭亏为盈，毛利率14.14%（未扣减税金及附加，下同），同比+0.58ppt。对应4Q21 收入43.27 亿元，同比-8.7%、环比+14.4%，归母净利润-0.35 亿元，扣非净利润-0.44 亿元，同环比亏损有所扩大。4Q21 毛利率11.6%，环比-0.8ppt，同比-5.2ppt。公司持续受到缺芯以及疫情的影响，2H21 毛利率持续下降，业绩低于预期。

    发展趋势

    多重压力致盈利能力承压，格拉默整合顺利已实现扭亏。4Q21 收入环比提升、同比下降，我们认为主要系4Q21 芯片短缺虽有所恢复，但仍有缺口。

    4Q21 毛利率同环比均有下滑，我们认为主要系：会计政策调整、规模效应下降等。全年维度看，在会计准则调整致运费从销售费用计入营业成本情况下，2021 年毛利率仍同比提升，排除运费调整影响后，2021 年毛利率为14.3%，同比+0.74ppt。公司2021 年净利润实现扭亏，归母净利润达1.26亿元，主要系格拉默净利润从2020 年-5.11 亿元扭亏至0.12 亿元。

    加强研发布局提升竞争力，经营质量逐步改善。2021 年公司加强研发布局，研发费用达到3.2 亿元，同比+25.7%，公司布局商用车、乘用车座椅研发团队，总体研发人员超700 人，占公司员工数量的4.3%。2021 年财务费用同比下降45.2%，主要系汇兑损失大幅减少1.24 亿元。公司2021年资产负债率为69%，同比下降4.5ppt；公司总资产周转率提升至1.04次，同比提升0.12 次。整体来看，公司经营质量伴随整合推进逐步改善。

    实现乘用车座椅0 到1 的突破，电动出风口开始实现量产。公司基于格拉默座椅研发的技术积累，成功切入乘用车座椅市场，已获得造车新势力的座椅定点，单车价值量大幅提升。我们认为，公司作为国产厂商具备成本低、响应速度快的优势，后续有望持续在乘用车座椅行业获得订单突破。同时，公司新产品隐藏式电动出风口已获得大众、吉利、长城、蔚来等客户定点，并于2021 年底开始量产。向前看，我们认为电动出风口渗透率仍有较大提升空间，订单有望持续增长。

    盈利预测与估值

    考虑到原材料及缺芯压力仍存，我们下调2022 年净利润36.9%至4.1 亿元，引入2023 年盈利预测5.1 亿元。当前股价对应2022/2023 年25/20 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到公司后续新业务有望逐步发力，我们维持10 元目标价，对应2022/2023 年27/22 倍P/E，较当前股价有9.5%的上行空间。

    风险

    全球芯片紧缺不及预期，原材料价格持续上涨。

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