公司2021 年实现营收18.1 亿元（同比+21.2%）、归母净利润5.1 亿元（同比+16.6%），经营受到局部疫情反复的扰动和高企的原材料及海运费压制，业绩低于我们预期。长期来看，我们看好公司在医疗影像领域的广阔拓展前景以及海外市场突破，维持“买入”评级。

    21Q4 经营扰动较大，全年业绩低于预期。（1）营收与业绩：公司2021 年实现营收18.1 亿元（同比+21.2%）、归母净利润5.1 亿元（同比+16.6%）。21Q4单季度，公司实现营收4.4 亿元（同比-2.1%）、归母净利润0.82 亿元（同比-26.1%），主要受到局部疫情反复的扰动、20Q4 收入高基数效应、产品成本与人员费用上升等因素共同影响所致。（2）毛利率、净利率与费用情况：2021年，公司毛利率、净利率分别为51.2%、28.2%，同比-0.66pct、-1.1pcts。公司销售、管理、研发费用分别达2.2 亿、0.76 亿、1.2 亿元，同比+23.0%、30.4%、18.3%。（3）现金流：公司回款情况依旧优异，2021 年销售商品和劳务收到现金/营收收入指标达108.8%（同比+2.6pcts），经营活动现金净流量达到5.8 亿元（同比+39.3%）。

    色选海外业务承压，CBCT 高增实现新突破。（1）色选业务：公司2021 年色选业务实现营收10.6 亿元（同比+10.3%），营收占比58.3%，毛利率为46.0%（同比-2.8pcts）。海外色选机业务受到国外疫情蔓延、原材料价格上涨和海运费高企影响较大，2021 年公司国外收入3.2 亿元（同比-0.51%），毛利率同比下降4.8pcts 至53.2%。2022 年，公司色选海外业务或将实现恢复性增长。（2）CBCT：2021 年公司CBCT 业务实现营收6.6 亿元（同比+44.6%），营收占比达36.2%创历史新高，CBCT 毛利率在多重压力下仍提升0.79pct 至59.0%，展现了公司强大的产品力与成本管控能力。2021 年公司通过3 场大型团购活动实现2177 台CBCT 销售，CBCT 历史累计销量突破一万台。

    经营稳扎稳打，看好长期发展前景。（1）公司从战略角度重视医疗产业发展：

    公司已建立专门的公立医院销售队伍，目前在公立医院主要销售口腔CBCT 和耳鼻部CT，随着未来其他高端医疗影像设备逐步落地，公司有望进一步打开公立医院销售市场；2021 年，公司CBCT 首次出口澳洲、非洲，并获得日本市场准入许可，公司将继续加大海外医疗营销网络布局，寻求与综合实力较强的海外代理商合作。（2）分红：上市以来，公司累计现金分红超25 亿元。2021 年，公司延续高分红政策，拟每股现金分红0.8 元，现金分红共5.4 亿元，股利支付率达106%，同时以资本公积金每10 股转增3 股，风险因素：局部疫情反复等因素导致下游需求及公司产品销售不及预期；色选海外市场拓展不及预期；医疗影像新品产品及推广不及预期；运费高企或海运持续紧张；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧导致产品利润率下滑；汇率大幅波动。

    投资建议：由于局部疫情反复和原材料、运费等压制因素仍未得到明显缓解，我们下调公司2022、23 年归母净利润预测至6.3 亿元、7.7 亿元（原预测为7.1亿、8.6 亿元），新增2024 年归母净利润预测9.1 亿元。考虑到公司CBCT 业务快速放量，营收占比持续提升，估值体系向医疗器械类公司切换，迈瑞医疗、通策医疗、奕瑞科技Wind 一致预期2022 年PE 估值分别为36 倍、46 倍、41倍，均值为41 倍，我们给予公司2022 年40 倍PE 估值，对应目标价为37 元。

    维持“买入”评级。

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