事项：

    　　公司发布2021 年报，21 年营收13.75 亿元，同比+41.06%。归母净利润3.14 亿元，同比+78.92%。扣非净利润1.52 亿元，同比+18.01%。其中，单Q4 营收4.02亿，同比+25.99%，归母利润0.88 亿，同比+21.54%。扣非归母净利润0.51 亿，同比+17.50%。公司拟每10 股派现2.6 元（含税），分红率20.5%。

    　　评论：

    　　拓店数、同店创新高，加上团餐亮眼，收入符合预告中枢。21 年公司营收同增41.1%，需求承压下彰显增长韧性。其中因公司市场投放加大、综合员工内源开发和兼职拓店，展店数创近五年新高，加盟店/直营店分别净增372/2 家，华东/华南/华北净增门店数为215/101/56 家，其中华南展店显著加快，最终全国实现总店数3480 家。同时，21 年公司加盟店同店比19/20 年分别+3%/23%，华东单店收入已超过17 年水平，推测与门店升级、开展外卖（拉动单店约6%）、拓展中晚餐品类和提价（拉动约1%）有关。此外，受益于事业部管理精细化与销售人员数量扩张，团餐业务表现亮眼，同增61.2%，全年实现营收2.15 亿。

    　　东鹏持股损益贡献主要盈利弹性，而提价及成本下行，盈利贴近预告上限。公司全年毛利率25.7%，同降2.2pcts，主要与H1 成本压力、上海二期产能投放致折旧摊销加大有关。而单Q4 毛利率28.1%，同比+8.4pcts，还原运费后Q4毛利率同比+0.35pcts，预计受益于11 月底提价与猪肉成本下行。费用方面，全年销售费用率同比+1.67pcts，主要系营销策划费高增、员工薪酬提升所致。管理费用率-0.42pcts，主要受益于规模效应释放下，房租物业、办公费等固定费率降低。此外，理财产品利息收入贡献约4300 万，带来财务费用率-0.64pcts。

    　　而间接持股东鹏饮料，贡献盈利约1.47 亿元。综合下，公司全年实现净利率22.77%，同比20 年+4.8pcts，扣非归母净利率11.05%。同比-2.1pcts。

    　　疫情影响幅度可控，收入增长动力仍足，猪肉成本回落下盈利有望优化。预计公司22 年门店业务中，华南开店加速、华东拓店区域扩大，加上华中外延并表，全年拓店1000 左右确定性较强（含并表635 家）。此外公司团餐已发展近千名客户，未来仍将作为发展重点，匹配人力和资金投入，随着上海二厂、南京厂等成品产能释放，团餐业务高增具备有力支撑。盈利方面，公司肉包为核心单品（十亿级），考虑猪肉价格大幅回落，若产能爬坡顺利和米面成本较好控制，预计毛利率或有中个位数改善潜力，全年扣非盈利能力有望优化。年内来看，上海疫情冲击二季度或有压力，但考虑品类刚需、团餐受益疫情和并表因素，或较好对冲疫情影响，全年仍有望较快增长。

    　　投资建议：内耕外拓持续寻找增长点，盈利端有望优化，维持“强推”评级。

    　　公司多区域开店加快，且积极探索中长期同店增长方法，加上团餐业务打开新局面，整体发展思路清晰，收入驱动力充足，此外猪肉成本回落下，盈利有望迎来改善。考虑疫情短期影响，我们给予22-24 年EPS1.00/1.23/1.46 元（原预测22-23 为1.09/1.36 元），对应当前股价PE29/24/20 倍，给予23 年30 倍PE ，对应目标价37 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：疫情影响需求，成本上行，开店不及预期，市场估值中枢下移等。

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