核心观点：

    　　核心盈利指标稳在高位，业绩表现成色较足。江苏银行发布21 年度报告：全年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长22.6%、24.6%、30.7%，分别较前三季度变化-2.1pcts、-4.1pcts、+0.2pcts，；Q4 单季营收、PPOP和归母净利润出现回落，其原因主要是行业共性的有效税率上升、其他非利息收入和息差拖累，而拨备释放业绩贡献进一步加大。经营上看，我们看到：（1）江苏地区信贷需求强劲，推动公司规模高速增长，全年生息资产增长11.9%（ vs 2020:13.0%）、贷款增长16.5%（ vs.

    　　2020:15.5%）。（2）做大零售业务初见成效，全年AUM 增长18.4%至9226 亿元；理财产品规模增长18.0%至4149 亿元；手续费及佣金收入同比增长39.8%，理财业务贡献较大。（3）做强对公业务，公司在小微（年末超4800 亿元）、基建（同比+16%，年末2783 亿元）、制造业（同比+24%，年末1600 亿元）和绿色（同比+229%，年末1272 亿元）贷款上发力。

    　　消费贷发力，息差维持高位。公司20A、21H1、21A净息差分别为2.14%、2.29%、2.28%。个人贷款收益率上升对息差有较大贡献，根据测算全年个人贷款收益率为6.73%，同比提升33BP（预计主要是消费贷贡献），部分对冲对公和其他资产收益率下行，将生息资产收益率维持在4.53%（21H1：4.57%，20A：4.61%）。负债付息率较21H1 微升1BP至2.53%，存款成本率微升1BP 至2.32%。下半年存款增长主要依赖其他存款和居民定期，H2 存款增长53.3 亿元，其中其他存款增长284.1 亿元，居民存款增长30.2 亿元，主要是居民定期增长112.7 亿元，公司存款减少309.9 亿元。下半年存款竞争较激烈的背景下存款付息率仅上升1BP，实属不易。

    　　拨备覆盖率上升，不良率逐年下降。2021 年末公司不良贷款率为1.08%，上市以来逐渐下降，Q4 实现“双降”。拨备覆盖率307.7%，环比升12.2pcts。测算不良净生成率0.80%同比、环比分别降18BP 和42BP。关注贷款率1.34%，环比降7BP；逾期贷款率1.17%，环比持平。年末核心一级资本充足率8.78%，同比降47BP，主要是风险加权资产增速较快，全年增长16.7%。

    　　盈利预测与投资建议：长三角地区信贷需求旺盛支撑公司快速增长，规模高增叠加消费贷业务支撑息差水平，业绩高增可期。预计22/23 年归母净利润增速为24.8%/19.5%，EPS 为1.59/1.92 元/股，BVPS 为11.39/12.89 元/股，当前股价对应22/23 年PB 为0.64X/0.57X。考虑近两年PB 估值中枢和基本面情况，给予公司22 年0.8 倍PB，合理价值9.11 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。

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