事件

    公司发布2021 年年报：2021 年营收319.97 亿元/+48.2%，归母净利润29.57 亿元/+51.4%，扣非归母净利润29.32 亿元/+52.4%；经营活动现金流净额49.29 亿元/-25.5%，EPS（基本）为1.12 元/+49.3%，ROE（加权）为16.98%/+4.19pct。拟向全体股东每10股派发现金红利2 元（含税）。

    简评

    21H2 纸价下行叠加能源、木浆价格上涨，整体业绩承压。2021 年，受益于上半年造纸高景气、及公司山东基地45 万吨文化纸、老挝基地80 万吨箱板新产能贡献，公司全年实现收入319.97 亿元/+48.2%，全年纸制品销量523 万吨/+37.6%，浆销量107 万吨/+10.3%。其中H1、H2 收入分别为158.1 亿元/+51.6%、161.8 亿元/+45.0%，业绩分别为22.3 亿元/+138.3%、7.3 亿元/-28.7%，下半年业绩承压主要由于木浆系产品景气度下行，下半年双胶纸、铜版纸均价为5500、5400 元/吨，同比持平，环比H1-1000、-1200元/吨，但木浆价格同比+1000 元/吨，煤炭价格同比+40%，业绩环比下行。

    2021 年费用管控良好，净利率同比基本持平。2021 年公司毛利率17.4%/-2.1pct ，21 年H1、H2 毛利率分别为22.8%/-1.0pct 、12.1%/-3.3pct。其中牛皮箱板纸毛利率为15.4%/-0.9pct、非涂布文化纸为16.0%/-6.5pct 、铜板纸为19.7%/-5.7pct 、溶解浆为23.0%/+26.5pct、化机浆为21.2%/+0.7pct。销售、管理、研发、财务费用率为0.4%/-0.1pct、2.5%/-0.5pct、1.7%/-0.2pct、1.8%/-0.7pct，净利率为9.3%/+0.2pct，21 年H1、H2 净利率分别为14.2%/+5.1pct、4.5%/-4.7pct。

    箱板纸、溶解浆收入保持高增，产品持续多元化。2021 年，受益于箱板纸产能释放，牛皮箱板纸收入98.70 亿元/+136.6%，占比30.9%/+11.5%；非涂布文化用纸收入86.71 亿元/+20.3%，占比27.1%/-6.3pct；铜版纸收入40.99 亿元/+16.8%，占比12.8%/-3.5pct；溶解浆收入32.55 亿元/+49.5%，占比10.2%/+0.1pct，主要由于价格持续景气；化机浆收入18.27 亿元/+2.3%，占比5.7%/-2.6pct；淋膜原纸收入16.10 亿元/+95.0%，占比5.0%/+1.2pct；电及蒸汽收入10.72 亿元/+34.9%，占比3.4%/-0.3pct。

    展望2022H1，广西基地贡献新产能，同时木浆上涨带动产品提价落地，公司自备浆成本优势显现，公司盈利有望逐季度改善。量方面，公司广西基地55 万吨文化纸、80 万吨化学浆、20 万吨化机浆于2021 年末投产，贡献新产能；价方面，供应链紧缺背景下，文化纸2-4 月每月提价200 元/吨，目前落地情况良好，浆价较年初提升1000 元/吨；盈利方面，上升周期阶段，纸提价&相对低价浆库存带来吨净利在3-4 月维度的提升，上半年盈利改善确定。

    广西新项目助力长期产能成长。2022 年初，公司公告与南宁市人民政府签订战略合作框架协议，拟在南宁市投资建设“年产525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目”，主要生产高档包装纸、代塑纸、铜版纸、双胶纸、特种纸基新材料、纸浆等产品，总投资约200 亿元人民币，该项目有利于使用当地丰富林业资源，巩固公司林浆纸一体化优势，构建未来5-10 年的产能投放。

    投资建议：我们预计太阳纸业2022-2024 年营业收入分别为361.9、374.0、391.4 亿元，同比增长13.1%、3.4%、4.6%；归母净利润分别为30.7、32.3、35.4 亿元，同比增长3.7%、5.2%、9.8%；对应P/E 为10.5x、10.0x、9.1x，维持“买入”评级。

    风险提示：浆、纸价格波动超预期；经济下行影响需求；疫情影响超预期

更多精彩大盘资讯敬请期待！