事件：公司21FY 实现营收/归母净利/扣非归母净利润69.9/3.2/3 亿元，yoy+43.6%/-44.4%/-46.6%。 其中Q1-Q4 收入增速106%/60%/19%/35%，归母净利0.5/2.3/1.3/-1.0 亿元，yoy+19%/33%/-17%/-154%，若扣除单项计提减值影响，Q4 公司基本实现盈亏平衡。

    产能释放叠加渠道扩展，公司市占率有望提升

    21FY 公司建陶收入68.8 亿元，yoy+44.2%。销售渠道看，经销及工程渠道均取得大幅增长，yoy+29.7%/61.8%，占比分别为51.1%/48.9%，大b 占比同比升5.5pct。21FY 产销量分别为1.6/1.5 亿平米，分别同比+41%/52%；产品综合均价为45 元/平，yoy -5.1%。21FY 末公司经销商数量1540 家，yoy+25.2%，专卖店及网点数量4620 个，较21H1 末增加323 家。我们预计公司后续大B 端业务或相对稳定，而经销端业务在渠道扩张带动下，C端有望保持稳健增长，小B 有望保持较快扩张。行业层面，21FY 全国建陶产量81.7 亿平，yoy -4.1%，虽行业整体规模有所下降，但从产量口径测算，公司21 年市占率达2.0%，同比提升0.6pct，我们认为碳中和背景下，高耗能的瓷砖行业集中度有望加速提升。

    21FY 毛利率承压，22Q1 成本端压力仍存

    21FY 公司毛利率 29.11%，yoy-5.2pct；其中，瓷质有釉砖/瓷质无釉砖/非瓷质有釉砖/ 陶瓷薄板毛利率为 29.9%/31.2% /17.3%/36.2% ， yoy-6.5/+0.4/+0.1/-12.3 pct。煤炭、天然气及胚料去年涨幅均较大，我们认为瓷质有釉砖主要受原材料影响毛利率下滑较大，而陶瓷薄板或受价格与成本的双重压力毛利率下滑幅度较大。22Q1 煤炭价格同比上涨80.3%，环比下跌11.2%，天然气环比同比上涨8.3%，环比上涨10.1%，考虑到天然气使用占比更大，我们预计22Q1 能源端成本环比或略有上升。

    期间费用率稳定，经营性现金流短期承压

    21FY 销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.19%/6.45%/3.80%/0.85%，yoy-0.80/ +0.35 /-0.02/+0.74 pct。管理费用率提升主要由于收购高安生产基地使公司规模增大、职工薪酬大幅增加所致，财务费用增加是收购借款利息所致。21FY 计提减值损失 2.19 亿元，同比增加1.99 亿元，主要系地产产业链暴雷下公司对阳光城、恒大等违约企业进行单项计提1.2 亿元。21FY净利率4.64%，同比下降7.01 pct。21FY 公司CFO 净额-0.84 亿元，比去年同期减少6.60 亿元，主要是公司应付款项增加较多所致，收现比为90%，同比-11.98 pct。

    投资建议：我们认为公司地产端风险控制好于竞争对手，后续持续扩张韧性处于行业领先水平，当前行业或处于盈利低位，后续竞争格局有望持续优化，我们根据21FY 经营情况调低预测，预计22-24 年业绩7/9/12.6 亿元（前值22-23 年9/12.5 亿元），对应PE 9.3/7.2/5.2，维持“买入”评级。

    风险提示：成本上涨超预期，下游需求不及预期，收购整合不及预期

更多精彩大盘资讯敬请期待！