2021 年公司业绩大幅增长，主要是参股焦煤矿井投资收益显著增加。结合2022年一季度的情况，公司焦化主业盈利进一步缩水，考虑公司焦化盈利改善仍需时日，我们下调公司评级至“增持”。

    　　 2021 年营收同比上涨58.10%，盈利主要来自于焦煤矿投资收益。公司2021年营业收入/净利润分别为112.27/12.60 亿元，同比分别+58.10%/+14.86%，EPS 约为0.49 元，同比+14.85%。公司2021Q4 单季净利润-5.86 亿元，主要系原料煤价格上涨和焦煤销量减少，导致子公司飞虹化工年末计提相关资产减值准备。公司全年业绩增厚主要来自中煤华晋焦煤矿投资收益的增加，确认投资收益18.63 亿元，同比增长17.81%，剔除投资收益，预计公司焦化主业仍呈现亏损状态。公司利润分配预案为每股派现0.15 元，分红率30.5%，对应股息率约为2.45%。。

    　　 2021 年焦炭销量提升3.43%，单位成本增速高于售价，毛利率下降6.38pcts。

    　　公司2021 焦炭产/销量分别为346.44/346.32 万吨（同比分别+3.87%/+3.43%），售价/单位成本为2524.57/2,394.91 元/吨（同比分别变动+48.14%/ +58.83%），单位成本增速高于售价，焦炭业务毛利率下降6.38pcts 至5.14%，主要受原料洗精煤价格上涨影响。2022 年公司计划生产焦炭（湿基）360 万吨，较2021年略有增长。

    　　 2021 年化工业务主要产品价格同比增速超50%，化工板块减亏效果明显。2021年公司化工板块炭黑、甲醇、纯苯销量分别为7.19/24.06/8.19 万吨（同比分别-12.74%/+5.20%/+5.81%），销售均价分别同比增加57.00%/53.22%/ 91.52%，化工板块收入/成本分别为30.25/23.92 亿元（同比分别+23.84%/10.46%），有一定的减亏效果，毛利率也略高于焦炭业务（公司焦化主业整体毛利率较焦炭业务本身略高1.35pcts）。2022 年公司计划加工焦油33 万吨，加工粗苯11.5万吨，生产甲醇26 万吨,生产炭黑8.2 万吨。

    　　 2022Q1 产品均价继续普涨，焦化毛利率同比大幅下降。2022Q1 公司营业收入/净利润分别为31.17/5.40 亿元（同比分别+33.01%/+19.68%），利润增长依然来自于焦煤矿投资收益，Q1 公司投资收益6.6 亿元（同比+3.3 亿元）。2022Q1公司焦炭产/销量分别为88.47/88.73 万吨（同比分别+3.34%/+9.31%），平均售价为2611.54 元/吨，同比增长24.83%。化工板块销量出现下滑，销售均价保持上涨，炭黑、甲醇、纯苯销售均价分别同比增长15.84%/25.43%/60.77%，虽然焦化产品价格都在上涨，但预计成本压力较大，公司Q1 销售毛利率仅为0.68%（同比-11.81pcts）。

    　　 风险因素：焦炭价格出现大幅波动；化工板块依然难以扭亏。

    　　 投资建议：考虑公司参股焦煤矿今年在焦煤价格上涨带动下预计仍可贡献丰厚的投资收益，但明年收益或有所下降，我们调整公司2022~2023 年EPS 预测至0.95/0.78 元（原预测0.92/1.00 元），给予2024 年EPS 预测0.81 元，当前价6.11 元，对应2022~2024 年P/E6.4/7.6/7.8x。我们给予公司目标价7 元，对应2022 年P/E8 x（参考行业平均估值水平8 倍P/E），考虑公司化工板块盈利系统性恢复还需要时间，我们下调公司 至“增持”评级。

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