事件

    　　公司4 月25 日公布21 年年报及22 年一季度预告。

    　　1、2021 年公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润162.2 亿元（yoy+12.62%）、28.76 亿元（yoy+4.15%）、26.27 亿元（yoy+9.82%）。实现EPS1.31 元。同时公司拟10 股派发现金红利3.7元，合计分红8.2 亿元。其中移动游戏业务、网页游戏业务营业收入分别为153.64 亿元（yoy+15.55%）、8.29 亿元（yoy-23.24%）。

    　　2、2022 年一季度公司预计实现归母净利润7.4 亿元-7.7 亿元（yoy+533.7%-559.4%）。

    　　点评

    　　Q4 业绩超预期且创单季度历史新高，国内外均有亮眼产品。

    　　4Q21 公司实现营业收入、归母净利润41.06 亿元（yoy+32.0%，qoq-10.2%）、11.54 亿元（yoy+130.5%，qoq+33.1%），超过此前年报预告口径（10.79 亿元-11.29 亿元）。我们认为主要原因系：

    　　1、国内：两款新游持续发力，费用端同比下降。（1）收入端：《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》均于3Q21 上线，Q4 两款游戏预计进入发力期。其中《斗罗大陆：魂师对决》21 年8 月流水突破7 亿元，七麦数据显示近30 天IOS 游戏畅销榜排名稳定在15-40 名；（2）费用端：受版号暂停影响，4Q21 无大营销开支的新游戏上线且研发投入相对降低，导致Q4 净利润同比增速高于营收增速。4Q21 销售费用率、研发费用率分别为45.1%（yoy-3.9pct）、6.3%（yoy-2pct）。我们预计《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》生命周期较长，且仍处于流水高峰期，预计22 年表现持续优异。（3）公司国内游戏储备丰富，目前储备游戏共20 款，包括7 款自研产品、13 款代理产品。其中自研产品包括《代号魔幻M》《代号C6》《代号古风》《代号3D 版WTB》

    　　《代号三国BY》《代号AOE》《代号CY》。国内游戏版号重启后，公司国内游戏发行将步入正轨，未来国内海外双重发力下，预计业绩弹性较高。

    　　2、海外：21 年出海收入大幅增长， 实现营业收入47.77 亿元（yoy+122.94%）。主要由《Puzzles & Survival》《云上城之歌》（韩国）《斗罗大陆：魂师对决》等贡献。

    　　公司出海业务成绩斐然，已成为重要业绩来源。

    　　公司自12 年开始布局海外市场，持续推进全球化战略，经过近十年经验积累，21 年出海业务表现成绩斐然。公司出海游戏最高月流水超7亿，新增注册用户合计超过5500 万，最高月活跃用户超过850 万。根据Sensor Tower，公司稳居中国手游发行商全球收入排行榜前十，最高位列第4；根据data.ai，2022 年度中国游戏厂商出海收入飞跃榜30强中（全球但不包括中国大陆）公司位列第2 名，仅次于米哈游。公司多款出海手游表现优异，包括（1）《Puzzles & Survival》成为“三消+SLG”现象级产品，在欧美、日本、韩国等地区表现突出。截至21 年12 月，《Puzzles & Survival》累计流水已超25 亿元，成功跻身Sensor Tower 统计的2021 年全球手游收入增长榜第4 名。（2）异世界冒险题材MMORPG 手游《云上城之歌》上线韩国市场后，成功进入韩国地区畅销榜Top5，同时跻身国产手游海外收入榜Top20。（3）自研卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》2021 年上线海外市场后，迅速拿下苹果、谷歌海外多地区畅销榜、免费榜第一，未来该产品将陆续在日本、韩国等地发行。（4）《叫我大掌柜》上线韩国、日本、越南等国家后，长期稳居各地畅销榜前列。公司海外发行共储备16 款游戏，包括8 款自研产品、8 款代理产品，未来公司海外业务表现值得期待。

    　　拥抱未来，元宇宙布局提速。

    　　22 年3 月，在广州市委、广州市科技局的指导下，公司携手被投企业空间智能技术公司宸境科技，与网易智企、玖的数码等单位发起广州元宇宙创新联盟；22 年4 月，公司与智度股份、智度宇宙就元宇宙新场景共建达成战略合作，并上线了全国首个元宇宙游戏艺术馆，深化探索数字藏品与元宇宙社交领域的创新玩法。目前公司主要布局方向如下：

    　　1、投资聚焦元宇宙上下游优质标的。公司在早期投资VR/AR 内容的基础上不断延伸，通过投资切入算力、半导体、光学、显示、整机、应用及底层技术等多重元宇宙底层涉及领域，投资包括光学模组、光学显示、AR 眼镜、VR 内容、云游戏、空间智能技术、半导体材料在内的多家优质企业，进行技术与优质内容的整合。目前公司投资的元宇宙相关企业包括Archiact（加拿大VR 内容研发商）、Wave Optics（基于SRG 表面浮雕光栅光波导的AR 头戴式设备的英国光学模组供应商）、Raxium（美国Micro-LED 领先技术研发商）、Digilens（美国头戴式全息显示和波导技术的创新者）、宸境科技（空间智能领先技术中国研发商）、晶湛半导体（国际上唯一可供应300mm 硅基氮化镓外延产品的中国厂商），其他还包括影目科技、光舟半导体、快盘云游戏等。

    　　2、技术加码探索元宇宙沉浸式UGC 生态。公司在内部开展利用AI 算法实现高精度、高性能的动作捕捉的技术研究，探索玩家自主内容创作与虚拟游戏形象相结合的沉浸式UGC 生态。AI 动作捕捉技术可广泛应用在数字人驱动、VR 体验、影视动画制作、3A 游戏制作等方面。

    　　投资建议

    　　从页游到手游，从国内到海外，从云游戏到元宇宙，公司持续转型、迭代升级。公司海外业务已成为重要增长引擎，同时国内版号放开后，国内游戏业务业绩弹性确定性逐步提高。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为33.88 亿元（yoy+17.8%）、41.83 亿元（yoy+23.5%）、51.6 亿元（yoy+23.3%），对应EPS 分别为1.53 元、1.89 元、2.33 元，当前股价对应PE 分别为12.89 倍、10.44 倍、8.47倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　游戏行业竞争加剧超预期、游戏行业监管趋严超预期、游戏版号核发出现反复、海外竞争加剧超预期、海外游戏发行进度及流水不及预期、国内游戏发行进度及流水不及预期等风险。

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