事件

    　　4 月26 日公司公布2021 年年报以及2022 年一季度季报，2021 年营业收入/归母净利润分别为45.77/13.82 亿元，同比分别增长32.58/44.96%；2022 年Q1 营业收入/归母净利润分别为15.76/5.50 亿元，同比分别增长37.23/49.07%。

    　　核心观点

    　　产品结构升级延续，营收与净利润高增长。公司2021 年营业收入/归母净利润收入分别同比增长32.58/44.96%至45.77/13.82 亿元，2022 年Q1 营业收入/归母净利润收入分别同比增长37.23/49.07%至15.76/5.50 亿元，营收以及利润的大幅改善主要是由于以洞藏系列为主要代表的中高档白酒产品收入较快增长所致。2021 年/2022Q1 公司中高档白酒营业收入占比分别为71.52/82.34%，较前一年分别提高5.76/8.76 个百分点。中高档白酒占比的提升也使得公司的盈利能力出现上升，2021 年/2022Q1公司的毛利率为67.54/71.37%，较前一年分别提高0.41/1.69 个百分点。

    　　费用效率提升，2021 年/2022Q1 费用率分别下降3.06/1.30 个百分点。

    　　随着洞藏系列的起量，公司的毛利率不断上升，同时公司效率的不断提升， 费用率不断下降， 公司2021 年/2022Q1 的费用率分别为15.10/11.69%，较前一年分别下降3.06/1.30 个百分点；2021 年/2022Q1的销售费用率分别为9.73/7.77%，较前一年分别下降2.44/0.50 个百分点。

    　　2021 年公司举办了封藏大典、生态体验之旅、生态白酒品鉴会等活动，使得品牌形象深入人心，公司之后的费用率或将总体稳中有降。

    　　消费升级延续，公司势能有望持续。在消费升级趋势下，徽酒以及周边市场迎来消费升级机遇期， 2021 年公司中高档白酒销量/营业收入分别同比增长45.95/ 44.72%，较前一年分别提高66.47/52.66 个百分点，中高档白酒对于营业收入的拉动作用愈加显著。公司坚持生态酿造，构建生态白酒壁垒，当前已经形成了独特的生态品类优势，随着消费升级的延续以及公司洞藏系列的持续放量，公司的高景气状态有望持续。

    　　投资建议

    　　考虑到公司生态洞藏系列受市场认可度较高，且产品结构升级策略推进较为顺利。我们预计22/23/24 年公司EPS 分别为2.19/2.70/3.23 元，对应PE 分别为24.17/19.54/16.33X，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示

    　　经济出现超预期波动；食品安全；改革进度不及预期。

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