1Q22 业绩高于市场预期

    　　公司公布2022 年一季报：1Q22 公司实现营业总收入322.96 亿元，同比增长18.43%；归母净利润172.45 亿元，同比增长23.58%，收入符合我们预期，利润高于前期预告数据，再次超市场预期，主因直销渠道收入增长超预期。

    　　发展趋势

    　　业绩再超预期，直销占比增加，加速业绩释放。1Q22 利润高于前期预告的166 亿元，再次超出市场预期，主要系一季度公司推进营销渠道改革，直销渠道收入（出厂价高于经销渠道）同比增长128%至109 亿元，占比提升至34%；另外2021 年非标从3 月份提价，2021 年1-2 月份基数较低。分产品看，1Q22 茅台酒实现营收288.60 亿元，同比增长17.35％；系列酒实现营收34.28 亿元，同比增长29.71％，系列酒增长较快主要系茅台1935 贡献增量收入。一季度末公司合同负债（含其他流动负债）92.6 亿元，同比增长54%，我们认为体现了较高的报表增长质量。

    　　电商平台顺利运行，渠道改革稳步推进。3 月31 日茅台电商平台“i 茅台”

    　　上线以来，申购热度较高，根据我们统计，截至4 月26 日，累计申购人次超过1.8 亿人，每日每款产品的中签率均在1%以下，累计销售收入14 亿元（含税）1。我们认为，茅台电商平台有助于提高系列酒和非标酒的知名度和流行度，提升买酒公平性，更好地管理产品价格，并且能够为线下茅台专卖店和直营店引流。

    　　淡季渠道打款积极性仍高，看好公司加速增长。目前是白酒消费淡季，部分区域受到疫情影响，但茅台终端需求仍然坚挺。4 月26 日箱装茅台批价2820 元，散装茅台批价2625 元，与上周基本持平。公司多数产品采取配额制，渠道利差高，经销商打款积极性仍然较高，目前发货有序。我们认为公司渠道改革决心坚定，营销和渠道改革稳步推进，我们看好公司今年加速增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司渠道改革顺利推进，业绩释放有望加速，我们上调2022 年和2023 年盈利预测2.6%/2.5%至630/736.7 亿元，维持跑赢行业评级和2486元目标价，对应2022/2023 年50x/42x 市盈率，现价对应2022/2023 年34.5x/29.5x 市盈率，目标价较现价有43.5%上行空间。

    　　风险

    　　疫情持续影响需求，发货节奏低于预期。

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