事件描述

    22Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润96.67/6.75/6.58 亿元，同比变动+26%/-39%/-39%。22Q1 非经常性收益1682 万元（21Q1 为2506 万元），其中22Q1 计入当期损益的政府补助同比减少2600 万元，其他营业外收入同比增加1564 万元。

    事件评论

    新产能释放，Q1 收入同比、环比均实现增长。量：21Q4 广西北海一期55/12/80/20 万吨文化用纸/生活用纸/化学浆/化机浆陆续投产，合计新增15%+的浆纸新产能，带动量增；价： 22Q1 铜版纸/ 双胶纸/ 箱板纸/ 溶解浆/ 内盘阔叶浆市场均价同比-14%/-5%/+6%/+2%/+7%，环比+3%/+8%/-4%/+6%/+23%。

    22Q1 毛利率/净利率同降9.47/7.55pcts，利润率同比下降主因较去年同期，22Q1 文化纸等木浆系纸品吨盈利显著下降，一方面售价同比下降，另一方面原材料&能源成本同比上升，22Q1 浆类产品吨盈利预计处于较高水平。22Q1 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.01/+0.41/+1.00/-0.75pcts，研发费用率上升主因公司加大研发力度。现金流层面，22Q1 经营活动现金净流量同降47%至10 亿元，主因1）收现比同比下降（22Q1/21Q1分别为108%/120%），2）购买商品、接受劳务支付的现金同增34%（预计主因原材料价格同比上升），支付给职工以及为职工支付的现金同增16%。

    22Q1 业绩环比大幅改善，预计主因1）21Q4 以来太阳文化纸、溶解浆吨盈利提升可观，文化纸Q1 平均吨盈利或在300 元（21Q4 亏损），溶解浆Q1 平均吨盈利或在800 元（21Q4 或约600 元）；2）21 年底广西新增80 万吨化学浆，一季度部分外售且吨盈利可观，带来业绩增量。

    预计3 月份净利润可观，盈利逐季改善可期。1/2/3 月市场吨价环比前月：双胶纸提升67/133/380 元，铜版纸提升10/33/237 元，溶解浆提升43/334/745 元，内盘阔叶浆提升257/293/647 元，3 月提价明显，估算3 月文化纸/溶解浆/化学浆吨盈利近400/1000+/800元，预计3 月净利润可观。4 月双胶纸/铜版纸/溶解浆/内盘阔叶浆吨价环比3 月变动+20/+30/+378/-82 元。展望Q2，木浆&溶解浆价格有望维持或小幅上行，同时纸品在出口驱动下有望进一步提价，太阳浆&纸兼备，盈利逐季改善可期。

    多元布局、稳步扩张，看好太阳逐步成为林浆纸一体化龙头。中长期来看，高木浆自给率（55%+）平抑相当比例的成本波动；产能稳步扩张，2022 年3 月公司收购广西六景成全（年产浆15 万吨、纸20 万吨），计划新增10 万吨生活用纸于22 年下半年投产以及3.4 万吨超高强度特种纸于2023Q1 投产，此外计划在南宁建设年产525 万吨林浆纸一体化项目，伴随本轮林浆纸基地建成，收入、业绩规模有望再上新台阶。预计2022-2024 年公司归母净利润为32/33/34 亿元，对应PE 为10/10/9X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、行业新产能大幅增加；

    2、原材料价格大幅波动。

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