6 月21 日公司发布广西&湖北最新进展。1）广西项目：一期已与3 月8日正式开工，预计将在今年9 月底前全面完成土方工程，根据公司公告2024年初实现首期投产，首期投产60 万吨纸浆+60 万吨纸。2）湖北项目：2022年2 月9 日项目正式开工启动，一、二期项目同步建设 ，根据公司公告2023年年底将实现首期投产，首期投产20 万吨浆+30 万吨纸。

    产能稳步释放，市占率快速提升。公司目前产能已超100 万吨，预计22 年三季度末30万吨食品卡纸产试产，广西和湖北项目预计自23年底逐步投产，根据我们测算，2022-2025 年公司产量分别为120、145、200、240 万吨，4 年CAGR25%以上，且主要布局食品医疗、日用消费等赛道，下市场占有率快速提升。此外，公司广西、湖北项目林浆纸一体化，预计2025 年木浆自给率可超40%，抗周期能力提升。

    量价双升，盈利能力环比上行。受能源&浆价影响，公司自21Q4 盈利表现承压，但特种纸赛道需求稳定、竞争格局优，提价能力突出。截止目前，公司已进行多轮提价，且落地情况良好，未来需求复苏叠加成本高位、仍有提价预期。预计自2022Q2 公司吨毛利开启向上趋势，此外预期2022Q4 纸浆成本回落，盈利弹性有望加速显现。

    核心能力稀缺，龙头地位稳固。根据造纸协会，特种纸行业约750 万吨市场空间，仙鹤市占率约15%，新增产能持续贡献增量，议价能力稳步提升，且行业整合趋势明显，近年来并购陆续出现，行业已经进入国产替代和出口替代阶段，龙头甜蜜享受行业成长。公司核心竞争力突出，具备产品研发及柔性化&精细化生产能力，目前形成九大系列、60 余种产品的多元布局，高附加值产品如电解电容器纸、食品医疗纸、热转印纸、装饰原纸等占比已经提高至60%以上，且未来有望持续提升；此外，公司致力于产业链纵深延展，C 端产品占比有望逐步提高。

    标的推荐：布局消费，成长路径清晰，特种纸赛道龙头地位持续加强。预计2022-24 年公司利润为9.0、14.5、18.2 亿元，对应PE 为19.4X、12.0X、9.6X，维持“买入”评级。

    风险提示：纸浆价格持续高位、疫情反复、产能消化不及预期。

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