投资要点：

    全球多元化矿产巨头，铜产能国内第三，钴、铌产能全球第二，巴西第二大磷肥生产商。

    公司主营矿物产品包括铜、钴、钼、钨、铌、磷、黄金等。2013 年以来公司在全球范围收购铜金矿、铌磷矿、铜钴矿等资源，并持续投资扩大生产，内生发展+外延并购，逐步成长为国际化多元矿业巨头，此外公司并购多处在周期行业低点，代表性并购案例包括刚果(金)铜钴矿及巴西铌磷矿，获得优厚回报。

    铜行业：2023 年铜供需由供给过剩转向紧平衡，价格中枢有望支撑。2022 年全球铜矿产能集中释放，预计新增产能99.6 万吨，供需关系趋于过剩，叠加美联储加息预期，全球流动性收紧，铜价持续承压。2023 年新能源产业新增铜需求推动铜供需趋于紧张：每GW光伏/在岸风电/离岸风电铜需求0.5 万吨/0.56 万吨/0.96 万吨，新能源汽车铜需求是传统燃油车4 倍，达到83kg/辆，预计到2023/2024 年全球光伏、风电及电动汽车领域铜需求将达到506.2 万吨/592.7 万吨，新增铜需求131.4 万吨/218 万吨，2023 年铜供需趋于紧张。预计到2023 年美联储加息周期减弱叠加铜供需趋紧，铜价得到支撑。

    钴行业：伴生钴矿集中投产，动力电池需求快速增长，中短期供需关系稳定。2022-2023年印尼镍钴矿、刚果铜钴矿产能集中释放，中短期内全球钴供需关系稳定。长期看动力电池钴需求快速增长，预计2022-2024 年全球钴需求分别为17.2 万吨、20.4 万吨、23.9万吨，主要增长动能来自新能源汽车动力电池需求，2022-2024 年全球新能源动力电池钴需求将达到5.6 万吨、8.2 万吨、11.2 万吨，预计2022-2024 年全球钴供需平衡分别为1.6 万吨、1.2 万吨、1.3 万吨，供需关系相对稳定。

    磷价成本支撑，钼钨铌价格震荡趋弱。磷：从供需角度，磷酸铁锂未来在动力电池仍然有一定份额，同时储能市场需求有望快速增长，预计2022-2024 磷酸铁锂电池磷需求折合P2O5 当量分别为95 万吨、129 万吨、190 万吨，从成本角度，磷肥价格与原油相关，成本端受原油价格影响，当前全球油价上涨对磷价形成有力支撑。预计2022-2024 年钼不含税均价为15.6 万元/吨、15 万元/吨、13.3 万元/吨，2022-2024 年钨不含税均价为15万元/吨、13.3 万元/吨、11.5 万元/吨，2022-2024 年巴西铌铁不含税均价为18.1 万元/吨、17.7 万元/吨、17.7 万元/吨。

    首次覆盖，给予增持评级。随着TFM 混合矿及KFM 项目投产，预计2023 年公司增加29万吨铜产能、4.7 万吨钴产能，另一方面新能源产量推动全球铜供需趋于紧平衡，铜价估值中枢得到有力支撑，核心产品放量叠加行业景气度提升，未来业绩成长路径明晰。预计公司2022-2024 年归母净利润为72.1、100.7、129 亿元，对应PE 分别为15.9 倍/11.4倍/8.9 倍。公司精准把握周期，拥有国资背景的融资优势，能够通过择时并购实现超越发展，拥有参与全球矿业竞争的核心竞争力；此外公司旗下矿产资源优质，将降本增效提升至战略高度，矿山运营成本位于全球较低水平；综上公司未来通过并购实现超越成长确定性高，同时低运营成本具备抗周期抗风险能力，攻守兼备，是矿产行业稀缺的优质资产。

    相较于2022 年，2023 年公司铜钴矿产量快速增长叠加铜价得到支撑，盈利快速增长，因此选取2023 年作为估值年份更合适，2023 年PE 低于可比公司，首次覆盖给予增持评级。

    风险提示：全球经济增速下滑风险，光伏、风电及电动汽车产能发展不及预期风险

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