事件：7 月27 日，中国中免发布2022 上半年业绩快报，预计公司2022 上半年实现收入276.5 亿元/同比下降22.2%，归母净利润39.4 亿元/同比下降26.5%，扣非后归母净利39.3 亿元/同比下降25.4%。其中，Q2 实现收入109亿元/同比下降37.5%，归母净利润13.7 亿元/同比下降45.2%，扣非后归母净利13.7 亿元/同比下降43.7%。

    点评：

    1、22Q2 疫情冲击，收入利润同比下滑。公司预计22Q2 收入109 亿元/同比下降37.5%，其中海南免税预计70-75 亿，日上上海和北京合计约30 亿，其他渠道约4 亿。3-5 月海南机场离岛人数分别同比下降56%/79%/66%，导致公司海南业务收入明显下滑，6 月疫情改善后公司当月收入上涨13%；此外，22Q2 上海地区因疫情防控临时关闭物流网点39 天，导致日上销售略有下降。

    22Q2 公司实现归母净利润13.7 亿/同比增长56.2%，其中22Q2 中免与白云机场签订补充协议，2020 年至2022 上半年实际发生经营权转让费4.8 亿元，预计中免二季度获得租金冲回约7-7.5 亿元，实际经营利润约6.5 亿元，好于市场预期（0-5 亿）。

    2、22Q2 毛利率环比持平，期间费用略有增加。公司预计22H1 毛利率34%/环比21H2 提升5.5pct，测算22Q1 与22Q2 毛利率均为34%，22Q2 毛利率保持平稳。扣除冲回后，22Q2 中免经营性净利润为6.5 亿，净利润率6%，环比22Q1 下降9pct，较21Q4 下降0.4pct，主要是收入回落但部分期间费用刚性。

    投资建议：22Q2 受多地疫情影响，海南线下客流持续低迷，但公司优化商品供给、提升供应链效率，保持毛利率稳定，并且与白云机场谈判增厚租金增厚业绩，整体表现好于预期。展望下半年，公司的看点在于：1）上半年积压的旅游需求有望在暑期集中释放，叠加海南省政府牵头的免税购物活动与优惠券，Q3 离岛免税销售数据有望快速回暖；2）9 月30 日新海港免税城开业，总建筑面积29 万平方米，有望继海棠湾成为中免的第二大盈利中心；3）2022 年底至2023 年初海棠湾二期开业，引进更多的精品和重奢品牌，打造核心优势；4）长期的政策与外延预期，包括未来自贸港政策上的扶持，国务院和四大部委都提及认可的市内店政策，海外融资扩张等。受疫情影响，预计中免2022-2024 年实现归母净利润97/141/181 亿元，同比增长1%/46%/28%，对应PE 为42/30/23x，给予“强烈推荐”评级。

    1 风险提示：疫情反复，国内外客流持续低迷；宏观经济增速下滑；海南免税市场竞争加剧风险；汇率风险；开业不及预期；政策风险。

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