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    公司于7 月27 日晚发布2022 中报，2022 上半年公司实现营收49.86 亿元，同比增长16.6%；实现归母净利4.37 亿元，同比下滑21.0%；实现扣非净利4.18 亿元，同比下滑16.9%。

    简评

    Q2 环比显著改善，单季度收入创历史新高

    分业务来看，2022 上半年公司原料药中间体、CDMO、制剂业务分别实现收入35.48、9.21、4.87 亿元，同比分别增长13.1%、27.7%、21.1%，CDMO 收入占比达到18.5%；上述三部分业务毛利率分别为17.4%、41.0%、51.1%，同比分别下滑5.7、2.2、13.5 个百分点。疫情和冬奥会影响背景下，公司各项业务收入同比仍实现稳健增长，CDMO 收入仍实现接近30%的高增速。毛利率同比下滑主要由于大宗原料上涨以及制剂端集采降价因素导致。单季度来看，公司Q2 单季收入28.85 亿元，同比增长24.9%，环比增长37.3%；单季净利2.85 亿元，同比下滑15.3%，环比增长87.3%；单季扣非净利2.82 亿元，同比下滑10.1%，环比增长107.6%。公司单季度收入创出历史新高，利润端在去年Q2 高基数的背景下，同比仅小幅下滑，环比显著改善。

    CDMO 项目数高速增长，海外客户占比显著提升2022 上半年公司CDMO 业务总收入中国外客户占比91%，国内客户占比9%。公司CDMO 报价项目441 个，同比增长24%；进行中项目405 个，同比增长62%。其中研发阶段项目203 个，同比增长118%，商业化阶段项目202 个（包含人药项目138 个， 兽药项目39 个，其他电子材料等项目25 个），同比增长29%。另一方面，公司从“起始原料药+注册中间体”

    到“注册中间体+API”的转型升级策略也取得显著成果。报告期内，API 合作项目数有48 个，同比增长23%，其中9 个项目已进入商业化生产，10 个项目正在验证阶段，还有29 个项目处于研发阶段。

    API+制剂否极泰来，边际改善可期

    2022 上半年公司API 业务收入增长而毛利率承压，一方面受到上游原材料涨价影响；另一方面抗生素、抗病毒品种需求也受到了疫情反复带来的压力。展望2022 下半年，原油价格已出现较大幅度回落，原料药成本压力有望逐步缓解，疫情及防控措施的的边际改善也有望带来抗生物、抗病毒品种的需求修复。制剂业务2022 上半年头孢呋辛钠、氟氯西林钠、盐酸帕诺洛司琼等3 个品种通过/视同通过一致性评价，中标集采的左乙拉西坦和琥珀酸美托洛尔缓释片均实现销售额快速增长。

    扩产增能持续进行，奠定增长动力

    产能方面公司原料药中间体、CDMO、制剂均有扩增，原料药业务公司对战略品种1201、YP003、青霉素类产品实施了产业链延伸，新建成07101 生产线于7 月份投产使用，新建YP266 生产线、青霉素合成生产线各一条，预计下半投入生产。另外今年上半年公司新增KY21024、KY21027 两条API 生产线，均已投入使用。同时公司对发酵产品进行了结构调整，计划引进04509、20328 等高附加值品种，同时将现有大发酵品种陆续转移至公司与联邦制药合作的内蒙企业生产，以进一步降低生产成本、提升产品市场竞争力。在CDMO 方面，2022 上半年新建成一条1906 生产线投入使用；上海新增第二栋CDMO 实验楼已于今年2 月份投入使用，横店CDMO 研发楼正在建设中；高端药物研发设计制造服务平台CDMO 多功能生产线、高活性API 研发实验室、四条高活性产品生产线正在建设中，预计下半年完成建设。制剂方面，制剂七车间扩建项目已完成设备安装，即将进入试生产阶段；另外，为满足后续通过一次性评价的注射用头孢粉针产品生产需要，公司新建了一条年产1 亿瓶头孢粉针剂生产线，该项目目前已完成建设，处于验证阶段，计划10 月份投产。

    财务分析：原材料成本上涨等因素致毛利率承压，收入规模扩大期间费用有效摊薄2022Q2 公司销售毛利率为23.9%，同比环比分别下滑6.7、2.8 个百分点，我们认为主要由于原材料价格上涨及运输费用计入成本所致，展望3 季度在油价顶部回落的背景下毛利率有望迎边际改善。期间费用方面Q2 销售、管理、研发、财务费用分别为1.37、1.11、1.40、-0.60 亿元，同比分别变动29%、17%、30%、-488%，环比分别变动10%、-5%、-2%、-833%，财务费用变化主要为汇兑损益所致；4 项费用率分别为4.8%、3.8%、4.9%、-2.1%，同比分别变动0.1、-0.3、0.2、-2.7 个百分点，环比分别变动-1.2、-1.7、-1.9、-2.5 个百分点，收入规模大幅增长的情况下费用率存在明显的摊薄效应。

    盈利预测及投资评级

    我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为101、118、136 亿元，归母净利分别为10.0、12.7、16.3 亿元，对应增速分别为5%、27%、29%，PE 分别为22、18、14 倍。我们看好公司CDMO 业务的发展前景、原料药制剂一体化布局及创新药相关布局，维持买入评级。

    风险分析：CDMO 业务发展不及预期风险、原料药及中间体价格下行风险、新药申请及研发相关风险、汇率变动风险等。

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