深圳机场历史运营平稳：深圳机场位于中国深圳市宝安区、珠江口东岸。深圳机场上市公司运营深圳机场A、B 航站楼、T3 航站楼及T3 卫星厅、深圳机场飞行区资产、货运区资产及地面交通中心等资产，历史运营平稳，2019 年营业收入38.1 亿，实现归母净利润5.94 亿，受疫情影响，近两年公司经营出现一定压力，2021 年公司营业收入33.06 亿，实现归母净利润-0.34 亿。

    枢纽机场国际线为纲。由于航线品质高，航空公司于枢纽机场排班密集，制约枢纽机场业务量天花板的核心变量为高峰小时容量，而在同样航班密度下，由于收费标准差异，国际线占比决定了枢纽机场的航空性业务收入规模，此外，机场免税业务发展同样依托于国际线客流，唯有非航业务驱动，机场运营方可弱化传统产能周期，因此我们认为国际线是枢纽机场发展之纲。

    深圳机场未来国际航线发展潜力大。深圳机场已经被定位为国际航空枢纽，疫情前便开始积极引流航司开辟国际航线，国际线客流量增长进入快车道，2019 年达到591 万人次，相比2015 年翻两倍。尽管目前国门接近关闭，国际客流量低迷，但随着国内疫苗接种普及，药物研发加速，终有朝一日深圳机场将恢复与各国的正常互联互通，国际客流量有望迅猛恢复。公司规划至2025 年国际线旅客数量达到1000 万人次，拉动公司主营业务收入持续增长。

    期待非航收入发力拉动业绩长远增长。目前深圳机场T3 进出境免税已经公告招标，暂未披露结果。我们认为不论是深免延续经营还是其他免税运营商斩获经营权，伴随着国际线持续放量，深圳机场免税销售均有望实现快速增长，驱动免税租金收入成为公司营收的新增长极，叠加有税商业租赁收入回暖，广告业务持续增长，非航收入的快速提升有望迅速带动公司业绩从低谷中复苏，长期使公司传统的产能周期弱化，实现长远增长。

    盈利预测与投资建议：受制于疫情影响及T3 卫星厅投产后成本一次性跃升，深圳机场当前正处于业绩谷底，未来随着疫情影响逐步消退，客流有望持续恢复并创新高，公司业绩有望迎来底部反转。预计2022-2024 年公司营业收入分别为31.4/41.6/54.0 亿元，同比分别增长-5.1%、32.4%、29.8%，实现归母净利润分别为-8.60/-2.87/4.16 亿元。按照FCFF 估值模型，我们认为公司合理股价应该在8.36 元左右，相比2022 年7 月28 日收盘价有20%的向上空间，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：估值风险、盈利预测风险、宏观经济下滑、疫情反复、国门开放进度慢于预期、免税销售不及预期、成本上行超出预期

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