2Q22 业绩低于我们预期

    　　公司公布2022 年中报：1H22 实现营业总收入30.25 亿元，同比+26.51%；实现归母净利润8.36 亿元，同比+13.60%。其中，2Q22 实现营业总收入11.41 亿元，同比-16.27%；实现归母净利润3.05 亿元，同比-29.67%。公司收入和利润低于我们预期，主因2Q 次高端受疫情影响较大，公司主动控制发货节奏，维持公司良性发展。

    　　发展趋势

    　　二季度疫情影响宴席场景，公司控制发货节奏，蓄力可持续增长。2Q22 中高档酒收入8.3 亿元/同比-21%，低档酒收入2.1 亿元/同比-2.5%，中高档酒下滑更大，主因2Q 受疫情影响、次高端宴席场景受损，公司控制舍得发货节奏；沱牌集中于低线市场，受疫情影响小，仍保持增长势能。因产品结构下沉，2Q22 毛利率同比-5.9ppt 至73.8%；销售费用率同比+1.1ppt 至15.6%，主因市场营销费用及职工薪酬增加；净利率同比-5.1ppt 至26.7%。2Q22 销售收现13.1 亿元/同比-3.7%，期末合同负债4.32 亿元/同比+17%，根据我们调研，疫情下公司没有进行压货，目前渠道库存良性，低于多数次高端公司，品位舍得批价相比疫情前稳中有升。

    　　核心市场精耕细作+空白市场点状布局，持续推动全国化。2Q22 省内收入3.0 亿元/同比-3.3%，省外收入6.6 亿元/同比-23.8%，主因省外核心市场受疫情影响较大。我们预计公司未来仍以深耕河南、山东、东北等基地市场为主，挖掘增量；新市场则掌控拓展节奏，在重庆、武汉、南京等城市点状布局。组织上，公司通过“舍得、沱牌、老酒、要客、互联网、国际业务”六大事业部运营，重点推进品位舍得和藏品10 年的全国化；超高端产品舍不得打造稀缺高品质浓香，已推向局部市场圈层销售。

    　　下半年宴席回补叠加低基数效应，舍得有望迎恢复性增长。目前公司全力备战中秋旺季，针对宴席市场推出优惠政策，以促进动销。我们认为，疫后宴席场景回补，次高端酒企业绩弹性大，其中舍得渠道库存良性，销售团队战斗力强，三季度有望迎来恢复性增长。同时，我们预计公司2H22 净利率或将维持在24%左右，考虑到2H21 收入和利润基数较低，净利率仅20%，今年下半年利润弹性更大。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司销售受疫情影响，我们下调2022/23 年盈利预测10%/12%至16.2/21.4 亿元，维持目标价196 元不变，对应2022/23 年40/30x P/E，现价对应2022/23 年34/26x P/E，有19.5%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　疫情反复影响宴席消费场景，宏观经济波动风险。

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