事件：安井食品发布2022 年半年报业绩，1H22 公司实现收入52.75 亿元，同比增长35.5%，实现净利润4.60 亿元，同比增长32.3%，其中Q2 实现收入29.36亿元，同比增长46.1%，实现净利润2.50 亿元，同比增长43.6%。营收及业绩均超出市场预期。

    直面疫情主业增长坚韧，预制菜业务增长亮眼。1）分品类看：2Q22 米面/肉类/鱼糜/菜肴制品收入为6.4/4.9/8.7/8.7 亿元，同比增长30%/0%/15%/233%，若仅以米面、肉类、鱼糜制品作为主业计算，Q2 主业收入同比增长15.1%，在受疫情影响较大的食品行业里实属难得，这得益于公司锁鲜装的推广及BC 类商超渠道收入增长熨平收入波动，此外菜肴制品收入增长得益于冻品先生发力及新宏业的并表贡献；2）分渠道看：2Q22 经销商/商超/特通/电商实现收入22.8/2.0/3.9/0.6 亿元，同比增长25%/51%/958%/173%，疫情下偏C 端的商超和电商收入增长更为显著，特通渠道得益于新宏业并表。

    毛利率受产品结构调整及运费提升等因素影响，主业盈利能力有所改善：2Q22公司毛利率同比减少1.78pcts，主要为新增低毛利小龙虾业务、运费及人工、折旧提升所致，但主业毛利率相对稳定，2Q22 销售费用率/管理费用率同比变动-1.70/+0.92 pct，销售费用率减少系公司进一步精细化费用投放，业务人员费用、外包服务费等有所下降，管理费用率上升主要因为员工薪酬、社保、无形资产摊销、新宏业业绩奖励金影响，此外2Q22 利息收入为2718 万元，贡献部分利润，综合来看Q2 公司净利率8.52%，同比略微减少0.15 pct，我们推测仅考虑主业业务，Q2 净利率或有抬升。当前公司整体成本压力可控，费用精细化能够直接改善盈利能力。

    预制菜稳扎稳打，第二成长曲线已初步成型：1H22 新宏业/新柳伍实现收入9.1/6.7 亿元，实现净利润0.65/0.55 亿元，二者盈利能力可观，新宏业今年有新品龙虾尾驱动业绩，若下半年新柳伍能成功并表，公司业绩弹性有望释放，一方面，公司优质的渠道平台和渠道复用能力，使得公司在选品上具备后发优势，如小酥肉有望做到年度2 亿元体量，再如公司近期推出的烤芝士牛肉卷，同样也是市场较为畅销的品类，期待后续放量。

    盈利预测、估值与评级：Q2 业绩验证了公司稳健的业务经营能力，龙头地位进一步稳固，2022 年成本可控，预制菜将持续放量，业绩弹性有望释放，维持2022-24 年净利润预测9.6/13.2/15.7 亿元，当前股价对应估值46/34/29 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：物流持续受限，渠道拓展受阻，原材料成本上行。

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