疫情冲击生产销售，22H1 业绩承压。公司发布22 年中报，22H1 实现营收10.37亿元（yoy-14.4%），归母净利润2.21 亿元（yoy-40.1%），其中22Q2 营收4.98亿元（yoy-28.2%），归母净利润1.29 亿元（yoy-45.7%）。二季度下滑幅度较大，主要因为上海疫情对公司生产和物流造成直接冲击，同时影响终端消费。

    预调酒受疫情影响较大，销售渠道保持扩张。22H1 预调酒收入8.66 亿元（yoy-18.0%）；拆分量价，22H1 公司销售预调酒959.4 万箱（yoy-15.8%），单价90.3元/箱（yoy-2.6%），单价下行预计主要因为瓶装酒占比降低，微醺、清爽等产品占比提升。分渠道看，预计线下零售、数字零售和即饮渠道分别实现收入5.88 亿元、2.40 亿元和0.38 亿元， 同比下滑16.9%、19.3%和25.0%， 占比67.9%（+0.9pct）、27.7%（-0.4pct）和4.4%（-0.4pct），疫情对各渠道均造成不利影响。分区域，22H1 华北、华东、华南和华西地区分别实现收入1.17 亿元、5.03 亿元、2.46 亿元和1.38 亿元，同比下滑14.0%、16.0%、12.5%和22.7%，华西和华东地区下滑幅度较大。22H1 末，公司共有经销商数量1,963 家，较22Q1 末增加75家，公司继续扩大经销网络。22H1 预调酒业务实现净利润1.45 亿元（yoy-45.9%），净利率16.7%（yoy-8.6pct），盈利能力下调明显，预计主要因为原材料、物流成本上行，以及公司对渠道的支持增加。22H1香精等其他业务收入1.71 亿元（yoy+9.9%），维持正增长；实现净利润约0.76 亿元（yoy-24.7%）。

    毛利率承压，费用率提升。22H1 毛利率61.86%（yoy-5.08pct），其中预调酒毛利率62.39%（yoy-4.99pct），香精业务毛利率62.90%（yoy-3.43pct）。22H1 销售费用率21.89%（yoy+2.39pct），管理费用率7.20%（yoy+2.64pct），税金及附加占营收比重5.49%（yoy-0.06pct）。综合，22H1 净利率21.21%（yoy-9.18pct）。

    疫情缓解有助于动销恢复，估值回落关注公司长期投资价值。边际上，国内疫情形势逐步缓解和消费场景的恢复，有助于预调酒的终端动销。由于前期物流影响，部分地区预计库存去化，三季度存在一定的补库需求。中长期看，国内预调酒市场发展空间广阔，公司作为龙头品牌，在当前的估值水平下具备较高长期投资的价值。

    下调营收和毛利率，上调费用率，预测22-24 年归母净利润分别为606、837 和1028百万元（原预测为806、1012 和1229 百万元）。结合可比公司估值，给予23 年31倍PE，对应目标价 24.8 元，维持增持评级。

    风险提示：营销推广不及预期、费用大幅增加、原材料成本大幅上涨风险。

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