事件：公司公 告2022 年半年报，22H1 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.47/0.62/0.41 亿元，同比+4.41%/+0.42%/-12.28%。其中22Q2 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.11/0.82/0.78 亿元，同比+2.03%/+35.45%/+38.28%。22H1 基本EPS 为0.26元。

    线上平台高增，蛋糕拉动整体收入。22H1 公司收入同增4.41%，拆分原因如下：1）蛋糕拉动整体收入，粽子受疫情影响有所承压。22H1 蛋糕/中西糕点/水果/其他同比+16.32%/-5.42%/-8.98%/+22.51%，其中蛋糕同增16.32%，判断主要系日常化消费场景拓展，小尺寸蛋糕动销较好，主题蛋糕推广，叠加部分产品年初小幅提价所致，中西糕点同降5.42%，主要系上海疫情影响了端午粽子销售所致。2）线上销售大幅提升，一体化经营效果显现。22H1线下销售同比-13.58%，判断主要系疫情影响以及线上订单对线下到店消费的分流所致，截止22H1 末，门店数量达733 家，比21 年末净增25 家，开店节奏保持稳健；22H1 线上收入同比+31.16%，占比同+10.31pct 至50.72%，公司线上线下一体化经营，依托线下门店进行线上引流和运营，推动线上销售实现快速增长。

    成本压力持续，产品结构调整Q2 毛利率同比提升。剔除运费调整影响，22H1 毛利率为58.42%，同比-1.09pct，主要系成本压力（油脂、包材等价格大幅上涨），及疫情影响下运输费用的提升所致。还原同一口径下，22Q2 毛利率为59.46%，同比+0.22pct，主要系毛利率较高的蛋糕占比同增3.39pct 所致。

    费用投入收窄，22Q2 盈利能力同比改善。22H1 归母净利率5.93%，同比-0.24pct，盈利能力小幅承压，主要系费用收窄无法完全对冲成本压力，22H1 总费率为50.03%，同比-0.46pct，还原运费口径下， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费率为43.51%/5.20%/0.83%/0.48% ， 同比-0.32pct/+0.14pct/+0.13pct/-0.40pct。22Q2 归母净利率为13.39%，同增3.30pct，除毛利率的提升外，主要系疫情影响下，推广投入等减少所致，还原运费口径下，22Q2 总费率42.13%，同降3.41pct，销售/管理/研发/财务费率为37.26%/4.04%/0.67%/0.16%，同比-2.74pct/-0.19pct/+0.05pct/-0.53pct。

    盈利预测及投资建议：我们根据公司财报，调整了盈利预测，预计2022-2024 年公司收入为27.16/29.95/33.00 亿元，同比+5.1%/+10.3%/+10.2%，归母净利润为3.47/4.04/4.82 亿元，同比+2.1%/+16.6%/+19.0%，对应2022 年8 月26 日收盘价，PE 为13/11/9x，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；疫情影响下门店经营不及预期；原材料价格大幅上涨；节令受疫情反复影响较大。

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