事件描述

    公司发布2022 年中期财报，期内实现营收276.5 亿元（-22.17%），归母净利润39.37 亿元（-26.49%），扣非归母净利润39.27 亿元（-25.4%），EPS2.01元。其中Q2 实现营收108.68 亿元（-37.51%），环比Q1 下滑35.23%；归母净利润13.74 亿元（-45.22%），环比Q1 下滑46.38%；扣非归母净利润13.69亿元（-43.67%）。营收业绩下滑主要系期内多地疫情散发、上海物流网点临时关闭，给公司线上线下销售业务带来较大冲击。预计白云机场退租7 亿元左右，剔除后Q2 净利润约8.97 亿元（-71.05%）。

    事件点评

    22H1 多点散发疫情、多个重要城市静态管理给公司经营带来较大冲击。

    今年年初海南离岛免税销售表现亮眼，1-2 月免税销售额同比增长38%/51%。

    3-5 月多地疫情爆发、物流管控给线上线下销售带来较大冲击，海南机场离岛人数3-5 月同比下降56%/79%/66%，上半年累计下滑37%；3-5 月离岛免税销售额同比下滑50%/77%/55%。5 月下旬起疫情防控形势逐渐得到好转，尤其是上海地区复工复产、海南等多地发放消费券等刺激政策出台，门店销售得到明显回升。6 月销售环比大幅提升，营收同比增长13%。期内，公司海南渠道新引入20 余个高端特色品牌，进一步满足消费者购物需求。截至报告期末中免会员人数逾2200 万，看好后续会员购物频率、复购率、销售转化率持续提升。

    提质增效、期内毛利率水平环比改善。22H1 毛利率33.98%（-4.35pct），较21H2 环比提升5.5pct，公司通过优化采购条件和精准营销策略保证价款和利润平衡稳定，在追求规模、盈利和成长性提高同时，更加关注利润水平提升。净利率16.33%（-1.98pct），整体费用率11.92%（+0.12pct）。其中销售费用率6.84%（-2.44pct）系机场租金降低、公司加大将本控费力度；管理费用率3.13%（+0.66pct）、财务费用率1.95%（+1.91pct）系本地汇兑净损失同比增长。经营活动现金流净额-35.35 亿元（-547.49%），系疫情影响销售收款同比降低；投资活动现金流净额-12.07 亿元（较上年同期减少6.38 亿元）系期内对海口国际免税城投入增加。

    受8 月以来海南疫情反复影响，公司全岛8 家门店闭店数日，海南免税业务直接承压。卫健委发布数据显示，海南此轮疫情基本得到有效控制，新增感染者连续多日下降。海口新海港免税城项目继续推进，展望22Q4、23Q1为海南离岛免税旺季，海南客流复苏基础上，叠加新海港城开业，看好后续免税销售修复趋势。

    投资建议

    公司已于8 月25 日赴港上市，合计募资约159 亿港元，有望为公司海外扩张、提高全球影响力和资源整合能力提供较强资金支持。考虑8月海南疫情对岛内8 家免税店经营业绩影响，我们调整公司2022-2024年营收为669.9 亿元\971.48 亿元\1233.78 亿元，归母净利润为85.64 亿元\146.53 亿元\188.66 亿元。预计公司2022-2024 年EPS 分别为4.17\7.13\9.18，对应公司8 月30 日收盘价190.4 元，2022-2024 年PE 分别为45.7\26.7\20.7，维持“增持-B”评级。

    风险提示

    居民消费不及预期风险；汇率波动风险；免税政策变化风险

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