事件：索菲亚发布2022 半年度报告。公司2022 年H1 营收47.81 亿元，同比+11.19%；归母净利润4.12 亿元，同比-7.64%。其中Q2 营收9.56 亿元，同比+9.56%；归母净利润为2.97 亿元，同比-9.35%；扣非归母为2.62 亿元，同比-14.66%。

    　　大家居战略推动客单价提升，品牌独立运作逐步推进。公司持续推进大家居战略，对旗下品牌进行品类扩充，各品牌均走向多品类销售。其中索菲亚品牌已基本实现全品类布局，今年推出整家定制套餐，品类包括软体、电器，助力公司上半年工厂端客单价提升29%。在客单价提升的推动下，索菲亚品牌上半年实现收入40.73 亿元，同比+11.89%。公司去年开始积极推进品牌独立运作，索菲亚品牌聚焦中高端人群，主动放弃部分大众客群。去年推出的米兰纳品牌持续覆盖大众人群，上半年实现高增，收入1.06 亿元，同比+536.21%。司米品品牌继续与索菲亚品牌切割，经销商重叠率逐步降低，目前在变革中短期承压，上半年收入4.64 亿元，同比-15.19%。随着司米品牌从橱柜向衣柜拓展，客单价有所增长，随着切割推进，司米重回增长有望。

    　　华鹤品牌从木门向墙柜类产品拓展，稳步推进，上半年收入0.69 亿元，同比增20.54%。在各品牌的品类扩充下，各品类均实现稳步发展，上半年衣柜及配件、橱柜及配件、木门分别实现收入39.16、5.39、1.83 亿元，同比+13.23%、-4.12%、+6.92%。衣柜及配件在大家居战略的助推下增速较快，橱柜及配件受大宗下滑影响较大。此外，公司布局门窗、墙板等多个新品类，有望持续贡献收入增量。多品牌、全品类的大家居体系已逐步梳理清晰，各品牌品类的拓展有望助推公司持续增长。

    　　零售业务在大家居战略下稳步增长，大宗业务在高基数下有所承压。收入分渠道看，1）上半年零售实现收入40.11 亿元，同比+13.77%。其中整装渠道收入3.61 亿元，同比+167.26%，已初具规模。整家定制和整装作为大家居的两种模式，均实现快速发展，助推零售业务在疫情和地产下行压力下保持较快增长。2）大宗业务收入6.94 亿元，同比-4.19%。公司在2021H1 仍有恒大业务（21Q3 开始减少），基数较高，同时大宗行业在地产压力下承压明显，公司通过与现有国企客户加大合作、扩展客户等方式有所弥补，大宗收入小幅下滑。但因恒大业务毛利率较高，因此大宗毛利率14.22%，同比-10.97pct。考虑到大宗收入占比较低，对整体收入影响有限。公司营销网络根基强，有望借助大家居战略持续强化零售端优势，推动公司持续增长。

    　　毛利率短期承压，整家产品规模提升有望持续提振盈利能力。上半年公司毛利率31.97%，同比-2.77pct，主要因为大宗业务毛利率下滑、原材料价格上涨及低毛利配套品占比提升。原材料价格已有所回落，公司通过推动减少花色等措施提高毛利率，另外配套品毛利率有望随规模扩大而提升，公司毛利率压力有望逐步缓解。销售费用率、管理费用率分别+0.63pct、-1.34 pct，费用率整体管控较好。销售费用率上升主要因公司为整家定制进行了较大的费用投放。随整家产品规模提升销售费用率将持续回落，从季度数据看已实现环比改善。总体来看，上半年净利率8.61%，同比-1.76pct，有所承压。我们认为整家产品规模提升有望持续提升毛利率，叠加原材料价格回落，盈利能力有望回升。

    　　投资建议：索菲亚营销网络根基强，多品牌、全品类的大家居体系已逐步梳理清晰，我们看好大家居战略推动公司业绩的持续增长。预计公司2022-2024　　年归母净利润分别为12.54、15.80、18.81 亿元人民币，增速分别为923.31%、25.95%、19.06%，目前股价对应PE 分别为12.62、10.07、8.48 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：地产销售回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情超预期。

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