核心观点

    创新药兑现良好，业绩进入加速周期。近日，公司陆续发布了年报和一季报，19 年公司营收和净利润增速分别为33.7%和31.1%，营收端较18 年提速近8 个点，表现出色；2020 年一季度，医院门诊量和手术量大幅下降，公司营收和净利润仍然保持了同比10%以上的增长。从成长历史来看，2018-2023 年是公司第一轮创新药集中兑现周期，吡咯替尼/19K/白蛋白紫杉醇/卡瑞利珠单抗/瑞马唑仑陆续上市，带来了业绩加速成长。

    麻醉线受4+7 带量采购影响，其余各板块保持快速增长势头。2019 年，公司各板块营收和同比增速分别为：抗肿瘤106 亿元（+43.0%）/麻醉55 亿元（+18.4%）/造影剂32 亿元（+39.0%）/综合线39 亿元（+30.0%）。显而易见，公司麻醉线增速大幅低于平均增速，主要由于重磅品种右美托咪定“4+7”带量采购未中标的影响所致；肿瘤线较18 年（+29.2%）大幅提速14 个百分点，主要原因在于新上市的PD-1 单抗（卡瑞利珠单抗）/吡咯替尼/白蛋白紫杉醇/19K 集中放量所致；造影剂和综合线增速小幅提升主要由营销端分线改革的推进所致。

    以抗肿瘤药为基石，打造慢性领域战略纵深。现有3 大业务板块中，抗肿瘤领域无疑是未来十年成长的基石：1）产品储备丰富，符合联合用药趋势；2）研发快速推进的能力；3）创新药营销优势。但我们认为，真正决定公司是否能够成长为国际医药巨头的是前景广阔的慢病领域，尤其是已经布局的风湿免疫、肾科和糖尿病领域。另外，公司也开始重点布局眼科。

    财务预测与投资建议

    由于受到疫情冲击影响，我们重新预测公司2020-2022 年可实现归母净利润67.00/86.08/107.61 亿元（原预测20-21 年净利润为69.82/90.79 亿元），对应EPS 分别为1.52/1.95/2.43 元，考虑公司是创新药龙头，根据可比公司估值水平（2020 年68 倍PE）再给予10%溢价，对应目标价为113.70元，继续给予“买入”评级。

    风险提示

    公司创新药上市进度大幅低于预期。

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