新品类扩张全屋协同发展，志邦数字化元年开启。2019 年公司打造全新第九代展厅，推进全品类产品空间与多组合功能模块的产品策略，开发 27 套系全屋产品及 33 套厨柜产品，另有整装渠道以“志邦”和“IK”双品牌运营，开发7 大套系定制新品及20 套厨柜产品，为整装渠道业务开拓打下坚实的基础。

    　　公司夯实厨柜基础，参股澳洲最大厨柜公司IJF 以拓展海外业务，2019 年营业收入21.17 亿元，同比增长 9.8%；衣柜业务增速显著，2019 年营业收入 7.34亿元，同比增长 70.8%，成为业绩新增长点；公司2020 年木门业务将重点开拓精装修工程业务渠道。此外公司扩充多种成品家具，床、沙发，定制窗帘等软体配套成品增速迅猛。2019 年公司围绕“营销数字化”，“流程业务数字化”以及“数字化工厂”进行数字化转型建设，开启志邦数字化元年。

    精装房政策快速推进，渠道变革大宗业务占比提升。1）地产行业集中度提升与精装房政策快速推进，家具企业面临更多机遇与挑战。一方面我国房地产行业集中度提升，大型房地产企业采购议价能力提高，另一方面，精装房政策迅速推进要求房企实行集中采购。2）渠道持续下沉，扩展全屋定制成为行业主要趋势。随着一二线城市的竞争格局趋于稳定，三四线城市消费能力的提升，主要企业的销售渠道不断向三四线城市下沉。3）家具企业寻求渠道变革，大宗业务占比提升。2019 年金牌厨柜大宗业务占比最高，已经由2014 年的8.80%提升至24.1%，志邦家居由2014 年15.41%增长至2019 年21.59%。目前我国定制家具行业以经销商渠道为主，大宗业务收入占比上升趋势明显。

    志邦家居大宗业务持续发力，产能扩张稳步推进。品牌端：多品牌、多产品、多层次运营，加大广告宣传力度，推动品销一体化。销售端：1）客户结构优化&风险管控加强，大宗业务经营质量稳步提升。2019 年大宗业务实现营收6.39 亿元，同比增长 63.7%，占总营收比由2014 年15.41%增长至2019 年21.59%。客户结构持续优化，百强地产占比30%，经营质量逐年提升。2）主动赋能加盟商，经销渠道持续下沉。截至2019 年公司拥有整体厨柜、定制衣柜、木门经销商2268 家，店面2769 家，IK 全屋定制门店58 家，已形成“大定制”发展格局。公司经销渠道不断下沉，经销渠道五六级城市厨柜及衣柜业务收入占比分别为51.8%/42.6%。3）数字化营销开拓线上新零售渠道。公司与移动端头部流量媒体紧密合作打造数字营销体系。生产端：截至2019 年公司投产和规划中的共有五大生产厂区，主要有19.56 万平方米三大生产厂区投入生产，实现产能整体厨柜33 万套、全屋定制35.46 万套。

    新品类&大宗业务快速扩张，上调为“强推”评级。公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。我们维持公司盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润3.80/4.65/5.61 亿元，对应当前市值PE 分别为15/12/10 倍，考虑到公司在传统渠道的优势地位和新探索渠道快速发力，维持公司32 元/股目标价，对应2020 年19 倍PE。虽然公司短期受到“新冠”疫情影响，但公司顺应精装房趋势，中长期大宗业务有望快速增长，衣柜、木门等新品类进一步放量，实现规模效应，进一步增厚利润，上调至“强推”评级。

    风险提示：房地产市场大幅波动；家居市场竞争加剧；技术升级不及预期。

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