事件描述

    　　2022Q3，公司实现营收/归母净利润9.1/2.8 亿元，同比+20.1%/+30.4%，前三季度累计实现收入/归母净利润22.2/5.7 亿元，同比+13.0%/+24.9%，业绩符合预期且持续领跑行业，表现亮眼。

    　　事件评论

    　　预计渠道扩张及质量优化是收入高增的核心驱动。2022Q3，公司营收同比+20%，弱零售环境下延续亮眼表现，我们预计主要受益于：1）公司积极发力抖音、小红书、奥莱等新兴渠道，新零售布局效果加速体现；2）持续推进渠道数量扩张及质量优化，2021A/2022H1公司净开店121/25 家，且持续基于调位置、扩面积、装修升级等提升门店质量，渠道升级速度在疫情带来的行业出清后进一步加速。

    　　降本控费卓有成效，利润率创历史新高。2022Q3 公司毛利率73.8%，与去年同期基本持平，销售净利率同比大幅改善2.4pct 至30.6%，达历史最优。预计在折扣渠道占比提升下毛利率相对平稳主要受益于公司高研发开支构建的强品牌力（前三季度合计研发开支/收入超3%），以及持续新品迭代以及存货结构改善带来的产品结构持续升级。2022Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别变化-1.4/-0.3/+0.4/+0.4pct，疫情背景下公司推行严格的费用管控策略带动销售及管理费用率同比下降；受益于存货周转改善及库存结构优化，本季度计提资产减值金额同比减少1152 万元，亦对利润率产生正面贡献。分渠道来看，预计加盟及电商OPM 高于直营，故盈利水平更优的渠道占比提升亦推动利润率持续改善。

    　　内部营运效率优化持续推进，经营质量表现靓丽。前三季度，公司存货/应收账款天数分别下降14/9 天至325/31 天，经营现金流7.9 亿元，现金流/净利润达到138%，营运质量表现亮眼。存货结构层面，2022H1，公司1 年内/1-2 年/2-3 年/3 年以上占比分别为59.9%/22.9%/13.9%/3.3%，2 年内存货占比较去年同期提升5.2%至82.8%，我们预计Q3 延续上半年趋势。

    　　公司精准卡位高端运动时尚景气赛道，持续享受行业结构性分化红利，后疫情时代高端户外渗透率进一步提升，行业加速扩容；相对宽松的加盟政策&较低的盈利门槛助力开店空间广阔，疫情后的渠道出清助力开店提速，同时公司积极探索多品类及多门店类型，外延叠加内生支撑下的高成长持续可期。预计公司2022-2024 年实现归母净利7.8、9.4 和10.9 亿元，同比+25%、+20%、+17%，现价对应PE 分别为16、14、12X，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示

    　　1、疫情扩散终端零售环境恶化；

    　　2、拓店不及预期；

    　　3、渠道库存积压。

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