业绩简评

    　　10 月28 日发布2022 年第三季度报告，1-3Q 公司实现营收55.10 亿元，同比增长26.32%；实现归母净利润5.67 亿元，同比减少37.22%。其中3Q公司实现营收19.12 亿元，同比增长29.54%；实现归母净利润2.13 亿元，同比减少27.7%，业绩符合预期。

    　　经营分析

    　　不断优化产品结构，必选高性能消费纸基材提价顺利落地。3Q 营收19.2 亿元（同比+29.5%，环比持平）。其中，1）仙鹤本部：①销量：3Q 预计销量20 万吨（同比+17.6%，环比持平）；②吨价：平均吨价9559 元/吨（环比+45 元，同比+878 元）；2）夏王：预计3Q 销量8.8 万吨左右。

    　　提价落地进一步强化盈利弹性，吨盈利稳步修复。3Q 毛利率11.8%（同比-7.9pct/环比-2.4pct），主因：①成本端木浆价格保持高位（阔叶浆价格同比/环比+1960/+280 元/吨），②政府电力补贴调整，3Q 其他收益0.54 亿元（环比+101%）。提价+降本增效带动吨盈利稳步提升，剔除夏王投资收益，预计1Q/2Q/3Q 吨净利627/855/981 元/吨，环比+295/+228/+125 元，夏王吨盈利预计500 元/吨左右（环比-610 元/吨），主要下游需求疲软导致提价较为弱势。期间费用率方面，管理费用管控效率提升，3Q 净利率11.24%（ 同比-8.8pct/ 环比+0.3pct ）， 销售/ 管理＆ 研发/ 财务费用率分别为0.28%/3.23%/0.76% ， 同比-0.05/-1.23/+0.48pct 。展望未来， 伴随Arauco、UPM 产能于4Q22、1Q23 陆续投放，看好23 年起浆价成本压力减轻带动的盈利弹性。

    　　23 年迎产能释放大年，中长期林浆纸一体化提升战略优势，成长动能充足。食品卡纸产能30 万吨预计延迟至22 年底投放，1Q23 公司预计本部新增8 万吨产能，23 年底湖北、广西纸、浆产能陆续投放，中长期角度，公司将逐渐转型为林/草、浆、纸一体化企业，竞争力和盈利稳定性都将进一步增强。

    　　盈利预测和投资建议

    　　考虑到公司未来成长动能充足、中期上游产业链布局逐步完善，我们预计公司2022-2024 年归母净利分别为7.8、10.9、13.5 亿元，当前股价对应PE分别为21、15、12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求疲软导致提价落地不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期；原料价格长期高位运行导致盈利承压的风险。

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