变局中开新局，营收实现稳健增长，维持“买入”

    公司披露2022 年三季报，2022 前三季度公司实现营收1847.49 亿元，较2021年同期调整后营收增长8.91%，归母净利116.66 亿元，较2021 年同期调整后归母净利增长17.26%。公司营收稳健增长，我们维持 2022-2024 年 EPS 预测分别为1.65、1.87 和2.10 元。根据 Wind 一致预期，截至2022/10/28，A股可比公司 2022 年平均PE 为9x。短期降费提效，叠加高端化、国际化战略的落地，公司营收业绩内生增长动能足, 2022-2024 公司归母净利润复合增速14.9%，高于可比公司（平均值：11.6%）。我们给予公司2022 年17xPE，维持A 股目标价28.05 元。同时，考虑H 股上市以来H 股/A 股的平均值为90%，给予公司H 股10%折价，维持H 股目标价27.82 港元，维持“买入”评级。

    克服扰动因素，22Q3 内外销保持稳健增长

    前三季度公司营收较2021 年同期调整后的营收增长8.91%，延续上半年增长势头（22H1：+9.07%）。分区域看，前三季度公司海外业务同比增长8.7%，尤其是在欧美市场，公司持续聚焦高端品牌，美洲、欧洲市场的高端品牌本币收入增长分别为40%、30%，远好于营收整体。国内市场，公司聚焦提升用户体验与运营效率，实现稳健发展。一方面，公司升级高端品牌与场景方案，卡萨帝品牌不断强化前置类产品布局与套系化阵容；另一方面，公司聚焦用户流量的高效获取和转化，通过业务模式的数字化变革与平台建设，实现高效运营。总体来说，公司多维度提升核心竞争力，内生增长动能足。

    数字化变革效益显现，公司运营效率持续提升

    前三季度公司毛利率为30.5%，同比提升0.2pct，系产品结构优化和强化供应链管理所致。费用端，前三季度销售费用率14.9%，同比-0.5pct，同期管理费用率也有不同程度的下降。销售、管理费用率的优化主要系数字化转型提高运营效率。此外，受益于汇兑收益的增加，公司前三季度销售费用率同比-0.5pct。最终，前三季度公司净利率为6.31%，同比上升0.46pct。

    保持战略定力+组织提效，于变局中开新局

    公司抓住品类创新与模式创新增长机会，强化高端品牌与海外三位一体布局优势，实现了营收的稳健增长。同时，公司加速企业数字化重构，提升全价值链效率，在复杂多变的外部环境中盈利能力持续提升。

    风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；新品不及预期风险。

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