看好公司矿产金业务量价齐升，维持“增持”评级

    考虑焦家、新城矿区资源整合，以及贝拉德罗产量逐步恢复，我们预期22-24年矿产金产量分别39.26/43.50/46.90 吨。此外，美联储加息放缓及海外衰退预期下，我们看好金价上涨并维持高位，假设22-24 年黄金价格分别390/420/440 元/克。对应2022-2024 年EPS 分别0.26/0.55/0.79 元，BPS分别6.74/7.24/7.91 元，2022 年Wind 一致预期3.12x PB，公司产量及资源量领先，给予22 年3.43x PB，近2 年A/H 平均溢价率约1.62，基于2022年12 月8 日港元兑人民币汇率约0.89，对应A 股目标价23.12 元（前值20.19 元），H 股目标价16.04 港元（前值16.94 元），维持“增持”评级。

    集团规划矿产金产量大幅增长，公司将作为主要组成部分据公司11 月16 日投资者关系活动记录表，山东黄金集团规划到十四五末矿产金产量达到80 吨，资源储量达到3000 吨以上，公司作为山东黄金集团控股上市公司，将作为主要组成部分。内生增长方面，据公司半年报，公司以“焦家资源带、三山岛资源带、新城资源带”为基础，规划建成世界级黄金基地，22H1 焦家矿区及新城矿区产量已创新高。同时，公司收购的加纳卡蒂诺项目也在推进当中，以上项目投、达产后有望于大幅提升矿产金水平。此外，公司按照“稳外拓内”的原则正在积极寻找合适的并购标的，部分项目处于沟通对接阶段，有望进一步提升矿产金产量及资源储量。

    山东黄金集团旗下仍有较多黄金资产，未来有望逐步注入截至2022 年6 月30 日，山东黄金集团共拥有26 处属于中国境内的金矿探矿权，按中国矿业权评估准则初步探明后报有关部门备案的黄金资源量共计约417.59 吨，12 处位于中国境内的金矿采矿权，已探明黄金资源量总计约53.82 吨。据公司2022 年6 月16 日投资者关系活动记录，山东黄金集团力争尽快将目前基本符合条件的资产注入上市公司，目前尚不满足注入上市公司要求的，待整改完善后将逐步注入上市公司。

    美联储加息或放缓，金价底部或确认

    我们复盘了1980 年以来美国6 次加息周期及伴随的4 次实质衰退，其中美元指数和实际利率走势均与黄金价格走势呈现出一定负相关性。截至12 月7 日，美元指数较11 月3 日顶部位置回落6.9%，十年期TIPS 较11 月3日顶部位置回落0.58pct，金价底部或确认。此外，美联储11 月议息会议偏鸽，且11 月30 日鲍威尔暗示美联储或在12 月放缓加息，但终端利率可能会达到一个略高水平，因此或仍有一定往复可能。我们认为本轮加息结束前美国无风险利率或趋顶，届时金价或迎来转机。

    风险提示：新建及复产矿山项目进度不及预期、金矿品位或回收率不及预期、全球流动性超预期变化。

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