事件：公司发布2022 年股票期权与限制性股票激励计划草案。公司拟开展股权激励计划，授予权益总计4043 万份（首次授予3743 万份/预留300 万份），占公司股本总额的3.08%，其中股票期权1716.5 万份（行权价格为每股9.48 元）、限制性股票2326.5 万股（授予价格为每股6.32 元），本次激励计划的公司层面考核目标为2023-2025 年营收分别不低于100、110、121 亿元，预计首次授予部分激励成本为1.9 亿元，其中2023-2026 年分别摊销1.00/0.61/0.25/0.05 亿元。

    　　激励足、范围广，利益深度绑定，激发团队活力。本次股权激励对象为董事、高级管理人员及董事会认为应当激励的其他人员等共计694 人，约占2021 年公司员工总数的10%，激励覆盖范围广泛。高管层面，在本次限制性股票激励计划中，董事长兼总裁刘鹏、董事兼副总裁张扬分别获授150 万份，副总裁岳勇获授110 万份，副总裁林天德获授50 万份，副总裁兼董事会秘书张海军获授40 万份，副总裁赵明、财务总监董晔分别获授30 万份。本次股权激励目标可行性强，在范围和力度上对新团队激励充分、利益深度绑定，有利于激发团队活力。

    　　浆价步入下行通道，2023 年有望迎来盈利改善。由于原材料成本高企，公司去年中以来盈利承压。展望未来，智利Arauco 的156 万吨及乌拉圭UPM 的210 万吨阔叶浆产能有望陆续释放，缓解原材料供应压力。12 月13 日Suzano 漂桉浆金鱼外盘价下调40 美元，系去年末以来外盘阔叶浆报价首次松动，调整幅度超预期，或意味着浆价拐点来临。我们认为，在供给缓和、需求走弱的背景下，浆价2023 年进入下行通道具备较强确定性，生活用纸企业成本端受益。同时，生活用纸具备较强消费属性叠加2022年行业边际新增产能有限，在需求修复下终端竞争有望趋缓。叠加公司积极调结构、控费用举措，我们认为2023 年公司有望迎来盈利改善、释放利润弹性。

    　　投资建议：公司围绕家护、个护、旅护三大场景，三大业务、五大渠道齐头并进，稳居生活用纸第一梯队。我们预期公司2022-2024 年实现营收92.2、103.9、116.1 亿元，同增0.8%、12.7%、11.7%，实现归母净利润3.59、5.99、8.06 亿元，同增-38.2%、66.8%、34.7%（浆价或进入下行通道，上调盈利预测，前次预测值3.72、5.52、6.58 亿元）， EPS 为0.27、0.46、0.61 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧风险、原材料成本波动风险、渠道拓张不及预期风险

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