22 年业绩同比-56%~-64%，扣非同比-58%~-67%，源于利润率下行、投资收益减少。

    公司发布2022 年业绩预告，2022 年，公司预计实现归母净利润38~46 亿元，同比下降55.65%~63.36%， 低于市场预期； 扣非后归母净利润29-37 亿元， 同比下降58.23%~67.27%；基本每股收益0.35~0.45 元/股。公司业绩同比下降源于：1）2022 年，受市场下行、结转区域结构变化的影响，公司房地产开发业务结转毛利率阶段性下降，结转毛利同比减少明显；2）公司积极处置去化困难的项目，通过降价等行为加快去化，优化资产负债表；3）受市场下行影响，公司计提资产减值准备同比增加；4）公司转让子公司产生的投资收益同比减少，21 年同期公司REIT 上市，产生税后收益14.58 亿元；5）公司持有物业的出租率和租金水平受疫情影响明显，并且期间累计减免租金约7.49 亿元。

    22 年销售额2,926 亿、同比-10.5%，12 月单月销售额同比-3%，显著跑赢行业。2022年，公司实现销售金额2,926.0 亿元，同比-10.5%；销售面积1,193.7 万平，同比-18.5%；销售均价24,513 元/平，同比+9.8%；22 年12 月，公司销售金额426.0 亿元，同比-3.3%；销售面积235.2 万平，同比+6.1%；据克而瑞数据，12 月50 家房企单月销售额、销售面积同比分别为-30%、-41%，累计同比分别为-41%、-43%；公司销售表现显著优于行业均值。此外，根据克而瑞数据，公司1-12 月销售额全国排行第6 名，较21 年提升1 名。

    22 年拿地/销售额达44%，逆势积极加仓，聚焦核心城市，23 年销售弹性可期。2022 年，公司累计新增建面726.1 万平，同比-53%；累计拿地金额1,277.2 亿元，同比-36%；拿地/销售金额比44%，拿地/销售面积比61%；平均楼面地价17,589 元/平，占比销售均价72%；公司拿地项目聚焦核心一二线城市，进一步提升资产优质浓度。至22H1 末，公司总未竣工面积5,482 万方，可覆盖21 年销售面积3.7 倍，土储资源充裕。

    三条红线维持绿档，融资通畅、优势明显，加码前海、提升核心资产浓度。22Q3 末，剔除预收款后资产负债率和净负债率分别为63.1%、47.0%，现金短债比1.9，三道红线指标处于绿档。22 年至今，公司合计募资额达356 亿元，加权票面利率仅2.8%，公司在逆境中的融资优势凸显。此外，公司近期公告重组预案，筹划以发行股份的方式购买南油集团24%股权、深圳前海实业2.89%股权等资产并募集配套资金，扩充资本实力做大做强，加码前海、提升核心资产浓度，并引入深投控战投协同发展。

    投资分析意见：短期业绩底部已现，长期格局优化不改，维持“买入”评级。招商蛇口在重组后多维度积极变革，管理改革、提升周转、加速整合；公司坐拥一二线优质土储，尤其粤港澳大湾区资源储备含金量极高。在目前行业遭遇资金困境之时，公司融资端开始放量、成本持续低位，融资优势凸显，同时公司保持积极扩张策略，有助于后续销售实现持续增长，并拿地隐含毛利率已显著回升，预示着后续盈利能力的改善。我们下调公司2022-24 年每股收益预测至0.54/0.91/1.29 元（原预测值为1.08/1.13/1.30 元），公司短期业绩低于预期，但中长期仍将受益行业格局优化带来的红利，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产政策超预期收紧，销售超预期下滑，房地产税试点超预期扩围。

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