业绩回顾

    　　1Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q23 业绩：收入30.35 亿元，同比下降7.8%，环比下降8.3%；归母净利润6.1 亿元，对应每股盈利0.43 元，同比下降2.2%，符合我们预期。一季度公司出售船舶获得资产处置收益1.61 亿元（税后贡献约1.2亿），若仅不考虑资产处置影响，1Q23 同口径（含内贸、外贸、政府补贴）净利润同比下降21.5%，主要受外贸运价下降、利润贡献大幅减少影响，我们预计内贸业务利润贡献录得较快增长。一季度内贸收入小幅增长：1Q23 公司实现内贸运输量299.94 万TEU，同比增长13.9%（加权平均运力同增12.9%），1Q23PDCI 指数均值同比下降10%，我们认为公司内贸业务收入同比略有增长，公司散改集成效显现。

    　　发展趋势

    　　2023 年行业供需好于疫情前，成本端改善下内贸业务毛利率同比有望提升。供给端看，未来两年行业主要运力增长来自公司大型集装箱船下水，但该批船主要针对散改集增量货源，而我们认为此前流出到外贸的船舶中仍有部分不会回流内贸，因而在需求增长下供需格局好于疫情前，我们认为全年运价虽同比回落，二季度或将继续淡季回调，但仍好于历史均值。此外，我们认为随着公司大船不断投放、运量增长以及租船比例和租金水平的下降，公司单箱船舶成本与码头费用有望下降，内贸业务毛利率同比有望提升。

    　　海（新船）、陆（仓储、码头）一体布局占领先机，未来三年逐步体现。公司2020 年上市以来，积极推动海陆战略齐头并进，一方面在行业价格低点签订18 艘大船订单，我们认为大船有望提高船队经济性，提升整体船队的盈利能力，并支撑公司运量增长和规模扩大；另一方面，公司加快陆上物流节点的布局，如码头、多式联运物流基地等。通过对陆上物流节点布局，公司能够逐步形成客户粘性、提升盈利水平、持续构建服务客户的综合能力。

    　　新船运力逐步投放，长期受益于散改集发展。目前我国港口货物吞吐量中集装箱化比例（约20%，2020 年）仍远低于发达国家（50%以上），煤炭集装箱化运输的比例更低，仅低个位数，我们认为集装箱化运输作为标准化、集约化的运输方式，将持续获得份额。公司新建18 艘大船用于运输散改集货物，目前有7 艘下水，我们预计2024 年新船投放完成后公司运力相比目前增长16.7%，我们认为公司有望受益散改集发展，实现长期增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持盈利预测不变。当前股价对应11.3/10.6 倍2023/2024 年P/E，维持跑赢行业评级和23 元/股目标价，对应2023/2024 年16/15 倍P/E，较当前股价有41.8%上行空间。

    　　风险

    　　国内需求下行，散改集进展不及预期。

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