4 月25 日，公司发布2023 年一季报，23Q1 年实现营业收入10.23亿元，同比-20.47%；归母净利润0.24 亿元，同比-67.08%；扣非归母净利润0.06 亿元，同比-91.47%。

    收入表现环比有改善，趋势有望延续。收入表现环比22Q4（yoy-25.0%）小幅改善，受到22Q1（yoy+35%）基数较高影响。

    分品类来看， 23Q1 奶酪/ 液态奶/ 贸易业务收入分别同比-22.1%/-8.1%/-16.2%。核心奶酪业务的下滑是收入表现较弱的主因，或因短期消费力的复苏趋势不明朗，低温奶酪棒可选属性较强，修复仍需时间兑现。分地区来看，23Q1 北区/中区/南区收入同比分别-30.7%/-8.5%/-13.0%，区内经销商数量较22 年末分别净变动-230/+98/+79 个，判断北区收入下滑主因经销商数量下降。

    成本和结构扰动毛利率，控费后盈利能力暂承压。23Q1 毛利率32.7%，同比-6.1pct，判断承压主要系（1）产品结构变化，第一层为奶酪业务增速的下滑快于液态奶、贸易业务（22 年毛利率分别40.7%/8.6%/6.1%），第二层为奶酪内部的结构变化，在奶酪棒恢复不佳的趋势下，家庭餐桌和餐饮工业预计有较良好的表现（22年毛利率分别51.2%/33.7%/13.6%），（2）成本压力，干酪成本现价下降预计后期压力缓释，前期锁价后23Q1 成本压力同比犹在。

    23Q1 销售费用/ 管理费用/ 研发费用/ 财务费用同比分别-0.6pct/-1.0pct/+0.7pct/+1.2pct，销售费率和管理费率有所控制，财务费用上行主要是理财后转为投资收益（参照22 年年报交易性金融资产期末值增长较多，系购买结构性存款）。所得税率亦有所降低，最终录得23Q1 销售净利率3.4%，同比-3.0pct。

    赛道空间充足，看好环比改善和长期成长。23Q1 虽表现偏弱，但环比有所改善，后续伴随消费力与场景修复，奶酪业务料将持续回暖，盈利端将受益于产品结构优化和干酪成本的回落。长期视角看公司空间广阔，低温奶酪棒迭代实现产品升级+常温奶酪棒拓渠实现场景破圈，奶酪棒看百亿；妙同学及芝士片助力人群破圈，慕斯奶酪杯上市后有望切割酸奶市场，强化1+N+X 战略。

    23 年步入改善通道，维持盈利预测。预计公司23-25 年营业收入分别为63.5/79.8/98.2 亿元，归母净利润分别为3.1/5.6/8.9 亿元，PE 分别为43.8/23.9/15.1x，维持“买入”评级。

    新品增长不达预期；渠道扩张不达预期；行业竞争加剧。

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