23Q1 归母净利同增30.1%，全年净开店有望超200 家，维持“买入”评级公司公告22 年年报及23 年一季报。2022 年公司实现营收44.2 亿元，同比下滑4.7%；实现归母净利2.0 亿元，同比下滑43.2%，归母净利表现较差主要系公司对女包业务计提8,066 万元商誉减值所致。23Q1 公司实现营收15.2 亿元，同比增长21.6%；实现归母净利1.2 亿元，同比增长30.1%，业绩较22 年明显回暖，主要系春节假期期间门店动销加快以及22 年3 月因疫情的销售低基数所致。展望2023 年，公司计划净开门店超200 家，展店明显加速，我们上调了23-24 年盈利预测并新增了25 年盈利预测，预计23-25 年归母净利达4.3、5.2（前值4.1、4.6）、5.9 亿元，参考可比公司Wind 一致预期23 年16.6xPE，考虑公司门店基数低、成长潜力大，给予公司23 年20xPE，目标价9.60 元（前值8.46 元），维持买入评级。

    　　22 年珠宝业务表现相对稳健，女包业务仍在调整阶段2022 年，公司直营门店新开/关闭11/52 家，加盟门店新开/关闭212/89 家，合计净新增82 家，截至2022 年，公司共有直营门店324 家/加盟门店834家。2022 年，公司珠宝业务营收同比下滑2.3%，表现相对稳健，毛利率同比下滑3.0pct，主要系加盟业务收入占比提升所致；女包业务则进入调整阶段，营收同比下滑27.0%，表现疲弱主要系百货门店调整、线下客流减少所致。因女包业务表现较差，公司22 年计提了超8000 万元的商誉减值，若剔除商誉减值，2022 年公司归母净利达2.8 亿元，同比降幅为20.2%。

    　　23Q1 收入表现弱于利润，主要系产品结构变化等因素所致23Q1 公司营收同比增速弱于利润，主要原因有三方面：1）加盟业务中，传统计重黄金销售占比增加，这部分产品销售以计提品牌使用费方式收取，毛利率较高；2）公司订货会于3 月26-28 日召开，我们预计大部分产品销售的收入均在Q2 确认（下单后，质检、挂签、发货均需时间）；3）金价上涨对品牌使用费有提振作用。

    　　步入门店销售低基数阶段，维持买入评级

    　　22 年Q2、Q4 珠宝行业因疫情扰动均处于低基数阶段，公司23 年全年业绩有望继续保持较快增长。展望全年：1）黄金销售有望持续保持高景气：2）镶嵌销售有望环比回暖；3）公司计划净新开超200 家门店。我们上调了23-24 年盈利预测并新增了25 年盈利预测，预计23-25 年归母净利达4.3、5.2、5.9 亿元，参考可比公司23 年Wind 一致预期16.6xPE，考虑公司门店基数低、成长潜力大，给予公司20xPE，目标价9.60 元，维持买入评级。

    　　风险提示：宏观经济回暖不及预期、品牌力提升不及预期、黄金产品销售景气下滑。

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