覆盖全谱系航空发动机产研，营业收入稳步提升。公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业。在国际上，公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。

    　　2022 年公司实现营业收入370.97 亿元，同比增长8.78%，分业务来看，航空发动机及衍生产品/外贸出口转包/非航空产品及其他分别实现营业收入346.04/16.50/3.16 亿元， 同比分别+8.53%/+27.76%/-35.45%；2022 年公司实现归母净利润12.68 亿元，同比增长6.75%，实现扣非归母净利润8.38 亿元，同比增长18.70%。

    　　公司营收变化主要因为以下几个因素：1）航空发动机及衍生产品同比增长主要是户需求增加，产品交付增加；2）外贸出口转包业务同比大幅增长主要是因为出口订单增加；3）非航空产品及其他业务同比大幅度减少主要因为自揽民品收入减少。

    　　毛利率受新产品扰动，持续加大研发投入。2022 年公司毛利率为10.82%，同比下滑1.67pct，其中航空发动机及衍生产品/外贸出口转包/非航空产品及其他毛利率分别为10.16%/12.93%/23.33%，分别同比-1.79pct/+5.28pct/-3.67pct，主要原因分别是新产品占比增加、订单增加，固定成本占比下降、部分毛利高产品销售减少。从费用端来看，2022 年公司期间费用率为4.89%，下降2.28pct，具体来看，管理费用率由于修理费和无形资产摊销费和三类人员精算费用减少下降1.82pct，销售费用率下降0.19pct，财务费用率由于汇兑收益影响下降0.27pct，费用率下降较多的基础上，公司净利率达到3.64%，整体上升0.03pct。公司持续加大研发，2022 年研发费用达到7.11亿元，同比增加50.28%。

    　　新设西安高纳优化供应链布局，增资黎阳国际盘活闲置资产。2022年4 月，公司和钢研高纳共同发起设立西安高纳，有利于进一步优化公司供应链布局，降低公司制造和管理成本。2022 年，黎阳国际启动增资扩股工作，目的在于及时抓住国内市场快速发展机遇，加快产品结构调整，匹配产能需求，增强产品竞争力和市场占有率， 同年9月，航发动力下属公司黎阳动力通过向黎阳国际增资盘活闲置资产。

    　　航发动力新设西安高纳和增资黎阳国际有助于优化公司业务结构，提高竞争力，助力公司加快发展。

    　　【投资建议】

    　　首次覆盖，我们给予航发动力“增持”评级。我们预计 2023-2025 年营业收入分别为420/481/551 亿元，归母净利润分别为13.17/16.82/19.58亿元， EPS 分别为0.49/0.63/0.73 元，对应的 PE 为87/68/59。（2023年5 月8 日收盘价）。

    　　【风险提示】

    　　航空发动机需求增速不及预期风险；

    　　产能释放节奏不及预期风险；

    　　航空外贸竞争加剧风险。

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