投资要点：浙商银行2023 年中报实现了收入、利润增速的双重加速增长，逾期贷款率下降幅度较大，并且能在行业利差承压的情况下实现净利差的季度环比回升，在交易性业务上的顺势操作也带来了收入增长。我们维持公司“优于大市”评级。

    　　收入和利润加速增长，拨备水平保持稳定。2023 上半年营业收入累计同比增速4.68%，增速较Q1 提高2.15 个百分点。同期归母净利润同比增长11.03%，较Q1 略加速1.12 个百分点。在利润、收入双双加速增长的情况下，拨备水平保持稳定。拨贷比2.64%，季度环比略提高1BP；拨备覆盖率182.42%，和一季度基本持平。

    　　三类收入均表现优异，推动高基数下收入增长。2022 年Q2 是浙商银行年内收入最高基数，高基数上取得的收入增速提升，得益于净利差由Q1 的1.91%扩大到上半年的1.95%，使上半年净利息收入同比增3.15%，增速较Q1 提升0.99%。

    　　而手续费净收入增速稳定在12%左右，其中除银行卡外的各分项均保持正增长，抵御住了理财业务、财富管理等业务的市场压力。而投资收益、公允价值变动等其他非息收入同比增长7.4%，单季度金额创历史新高。

    　　增配交易性资产，资产扩表加快。总资产同比增速15.5%，增速较Q1 提升4.82个百分点，主要是金融投资同比增长33.9%的拉动。其中交易性金融资产较22年底增配了1104 亿，其中金融债券增加了663 亿元。从期限看，5 年期以上的交易性金融资产，由22 年底的39 亿元，增加到23 年中报的688 亿元。在上半年市场利率下行的情况下，我们认为这一策略对业绩有正面贡献。

    　　逾期率、关注率快速下降。逾期贷款占比由2022 年底的1.96%，下降到2023年中的1.77%；同期对短期风险波动更为敏感的逾期90 天以内占比，从0.81%下降到0.69%，关注类贷款占比从2.40%下降到2.08%。不良贷款率1.45%，保持基本稳定。分行业来看，对公制造业贷款不良率由22 年底的2.59%下降到23年中报的1.18%；同期不良生成较明显的是对公房地产行业，不良率由1.66%上行至2.31%。此消彼长后，整体对公不良率仍有改善。

    　　投资建议。我们预测2023-2025 年EPS 为0.56、0.62、0.67 元，归母净利润增速为12.40%、10.57%、8.11%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为3.71 元；根据PB-ROE 模型给予公司2023E PB 估值为0.60 倍（可比公司为0.51倍），对应合理价值为3.39 元。因此给予合理价值区间为3.39-3.71 元（对应2023 年PE 为6.07-6.66 倍，同业公司对应PE 为4.24 倍），维持“优于大市”评级。

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