事件： 公司发布2023年前三季度业绩预告。2023 年1-9月预计实现归母净利润6.54~7.47 亿元、扣非归母净利润6.43~7.37 亿元；2023Q3 预计实现归母净利润1.50~2.43 亿元（取中值为1.97 亿元、对应同比增长12.9%）、扣非归母净利1.49-2.43 亿元（取中值为1.96 亿元、对应同比增长14.0%）。

    　　点评：

    　　公司较为谨慎，过往实际值多靠近预告区间上限；根据中值估算，预计Q3 同比保持较好增长、环比有波动，分析主要为蒙煤业务季节环比变化，非洲业务同比环比均稳步增长，蒙煤季节环比变化属于正常，核心投资逻辑仍然看非洲业务经营变化。

    　　分业务区域看：

    　　1） 中蒙：整体看，今年蒙煤及其他货品进出口呈现同比高增长趋势（中蒙进出口总额1-8 月同比增长56.2%、前三季度蒙古煤炭进口量同比增长148.01%）；分季节看，蒙煤进口存在季节波动（23Q1/Q2/Q3 平均短盘运费分别为315/124/160 元/吨），收入体现上存在跨期情况；跨期与蒙煤交付周期较长有关（半个月-1 个半月），Q1 为短盘运费高点、Q3 为通车辆高位、Q2 为运费和通车辆双低点，导致Q1 较高运费部分在Q2 体现、Q2 低运费低车辆部分在Q3 体现，Q3 的运费和通车量反弹，部分也有望滞后体现在Q4。预计全年整体看该业务同比增长仍然可观，触底回升趋势不变只是延后在Q4 体现。

    　　2） 中非：非洲业务成长性持续验证和强化。短期看，2023 年非洲刚果（金）卡萨项目已进入运营阶段，升级改造后的道路及口岸运营情况均符合预期；短期看，公司实现了从工程物资到生产物资的较好衔接，稳步增长中实现结构重要转换；中期看，公司自身增长如业务类型从过路费到运输费的增加、货品结构的延伸、运输链路的延伸等，市场需求增加如出口方向的矿产品扩产放量、进口方向的物资需求增加，都会提供可观增长空间。具体运输链路方面，公司正在打通公、铁、港全程物流，萨卡尼亚陆港有望受益于坦赞铁路升级，打通东向出海通道。此外，迪洛洛项目预计于2026 年投产，打通刚果（金）南部铜钴矿带西南方向出海通道。公司于8 月中标刚果（金）卡莫阿铜矿铜产品跨境物流运输项目，标志着公司非洲跨境多式联运业务发展迈入新的里程碑，初步完成了公司端到端全程物流构想。公司从矿产服务商走向多品类物流服务商，从基础设施提供到承运人，有望承接非洲大物流需求。

    　　3）中亚：货运潜力较大，有望进一步增厚利润。在疫情缓和及“一带一路”政策加持下中亚市场逐步恢复，2023 年1-8 月，中国与中亚五国进出口额达到3904.70 亿元（同比+32.89%），其中霍尔果斯口岸进出口货运量2722.7 万吨（同比+1.6%），品类主要以机电产品、高新技术产品、纺织纱线、织物及其制品为主；落到公司层面，2023H1 公司在中亚市场的货量较去年同期+247.48%，增速显著高于行业水平。在“一带一路”战略推进下，公司现有客户需求量稳定增长，同时探索和培育更多客户，后续有望继续挖掘中亚市场潜力。

    　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025 年归母净利润为9.11/11.98/14.19 亿元，同比+33.8%/31.5%/18.4%，对应10 月13 日收盘价，PE 分别为12.1/9.2/7.8 倍。长期看，公司作为蓝海龙头，非洲跨境和当地物流市场需求天花板足够大，在资产卡位、运营能力、销售渠道上有充分先发优势，有望明确享受这部分成长红利。4 季度看，明后年均业绩增长较快、估值偏低，同时非洲增长路径逐步清晰，4 季度有机会向明年完成估值切换。因节奏不同于国内物流公司（公司上半年占比高、国内物流旺季多在下半年），近期有所调整，提供布局机会，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）地缘政治风险；2）通关政策变动风险；3）汇率波动风险；4）业务量短期波动的风险（蒙煤通关量全年淡旺季分布不均匀，蒙煤通关量与短盘运价受焦煤进口利差驱动，如长协价调整滞后可能存在阶段性进口利差倒挂情形，非洲物流全年淡旺季分布不均匀等）。

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