投资要点：

    　　公司发布2023 年第三季报，业绩符合预期。前三季度公司实现营业收入92.65 亿元，同比增长9.44%，实现归母净利润6.48 亿元，同比增长56.13%，恢复至19 年同期76%。

    　　第三季度，公司实现营业收入28.85 亿元，同比增长5.99%，实现归母净利润为1.30 亿元，同比增长277.31%。

    　　奥莱业务保持增长态势，费用管控能力增强，综合毛利率同比提升。分业态来看，免税/百货/购物中心/奥莱/超市/专业店分别实现营收1.99/44.70/17.37/14.96/2.93/11.35 亿元，其中奥特莱斯业务保持增长态势，营收同比+33.24%，毛利率64.38%，同比+0.63pct。

    　　专业店、购物中心营收同比提升12.83%/6.04%， 超市、百货业态营收同比下降16.20%/0.27%。公司前三季度综合毛利率为41.2%，同比+2.69pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为13.7%/11.98%/2.26%，同比-0.4pct/-1.76pct/-0.17pct。

    　　海垦广场对外营业，性价比消费推动奥莱业态稳步增长。2023 年10 月28 日，公司旗下王府井海垦广场对外营业。免税业态首店万宁王府井国际免税港一期对外营业，二期正在全力推进筹备工作。“王府井海南免税线上商城”和“王府井免税海南会员购”微信小程序也正式上线。公司旗下奥莱业态有效把握当前市场环境下，消费者对更高性价比、更优社交环境体验等需求特点，针对性加强运营组织和环境打造，同时有效加强成本管控，实现33.24%的增长。公司前三季度首家免税业态店王府井国际免税港一期在万宁落地，首家、第二家跨境电商体验店分别在北京赛特奥莱和北京燕莎奥莱落地，实现全数字应用实践，有效建立有税和免税零售增长点。

    　　线上线下多渠道营销发力，会员体系日趋成熟。文化消费方面，公司推出IP 王火火，结合“当国宝遇见国宝”国潮公益活动和北京、成都、洛阳多地的时尚美学大秀接连打造文化事件，曝光量超亿次。业态和门店层面，通过聚焦生活新方式、营造消费新场景，推出众多主题特色营销活动，整体活动期间，客流突破3000 万，同比增长52%，会员销售占比达到 70%。公司联合抖音组织公司旗下17 个区域多家门店，开展系列直播活动160 余场。

    　　维持“买入”评级。中长期来看，市内免税店政策预期向好叠加离岛免税持续发力，免税销售规模逐渐爬坡，收入端与盈利能力均有望逐步提升。线下商场客流逐步恢复，终端消费逐步恢复，且公司积极布局线上渠道拓宽引流。考虑到短期消费恢复仍缓慢恢复，我们下调盈利预测， 预计23-25 年归母净利润分别为9.42/11.05/13.28 亿元（ 前值10.41/11.37/13.69 亿元），当前股价对应23-25 年PE 分别为22/19/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，消费复苏不及预期，免税业务发展不及预期。

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