3Q23 业绩略低于我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：3Q23 公司营收48.6 亿元，同比-20%，环比+1%；毛利润7.4 亿元，同比-56%，环比-32%；归母净利3.9 亿元，同比-52%，环比-23%。受运价及油价波动影响，公司盈利略低于我们预期。

    　　分业务看，速运&综合物流盈利承压，综合物流收入份额提升亮眼；地面服务利润持续修复。3Q23 航空速运/综合物流/地面服务收入分别为19 亿/23亿/6 亿元，分别同比变化-9%/+13%/-5%，综合物流逆势增长，收入占比达48%、同比提14ppt，收入份额首次超越速运业务。前述三大业务毛利分别为2.5 亿/1.8 亿/2.7 亿元，分别同比变化-76%/-52%/+33%：速运及综合物流主要受运价及油价影响，利润显著承压；地面服务上年同期受局部疫情影响，今年以来量利持续修复，3Q 毛利率回升至46%的历史高位。

    　　三季度运价下行趋势延续、油价环比上涨，致公司Q3 盈利承压。三季度上海浦东出口空运运价指数同比-47%、环比-6%，较2019 年同期水平高35%，运价同比自高位下行趋势延续，但环比跌幅放缓；布油均价环比+10%，致Q3 燃油成本边际升高。行业运量方面，3Q 民航国际线货运量同比+15%、环比+11%。运力供给方面，3Q 腹舱运力有序修复，国际线客机航班量约修复至2019 年同期的54%。

    　　发展趋势

    　　4Q23 运价环比或迎改善，关注海外补库及电商消费需求提振、公司盈利边际改善；中长期继续关注综合物流成长。短期看：10 月至今上海出口空运运价指数环比+15%，传统2B 货运需求或受补库存驱动迎边际改善，中金宏观组预计美国经济未来数月内或维持一定韧性，美国制造业可能在今年四季度开启新一轮补库；2C 需求方面，4Q 迎来电子产品及跨境电商出货旺季，关注头部电商平台出海推动空运量价边际提振。成本方面，10 月至今布油均价环比9 月下降4%，公司Q4 成本压力或迎缓解，关注旺季盈利边际改善情况。中长期看，公司综合物流收入逆势跑赢、成长逻辑持续，看好公司布局门到门产品、全链路转型带来的内生增长动能。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司盈利短期受到外需、运价及油价波动影响而承压，我们下调2023/2024 年净利润8.7%/4.3%至22.52 亿元/24.12 亿元。当前股价对应2023/2024 年8.1 倍/7.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于前述原因，我们下调目标价8.8%至15.50 元，对应10.9 倍2023 年市盈率和10.2 倍2024 年市盈率，较当前股价有34.1%的上行空间。

    　　风险

    　　油价大幅上涨，海内外宏观经济下行，行业运价大幅回落。

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