事件描述

    　　事件：公司公布2023 年三季报，公司2023Q1-3 实现营业收入130.29亿元，同比增长6.94%，归母净利润13.44 亿元，同比增长13.67%。其中2023Q3实现营业收入45.24 亿元，同比增长6.51%，归母净利润4.79 亿元，同比增长5.32%。

    　　事件点评

    　　Q3 低基下销量实现增长，结构升级略有承压。23Q1-3 公司实现啤酒销量265.2 万千升，同比+5.0%，吨价为4913 元/千升，同比+1.9%；23Q3 实现啤酒销量92.5 万千升，同比+5.3%，吨价为4891 元/千升，同比+1.1%。23Q3公司基地市场受天气影响较小，叠加低基数背景，销量表现优于行业。分产品来看，23Q1-3 高档/主流/经济产品分别实现收入43.45/67.85/16.31 亿元，同比+0.8%/+12.4%/+3.2%，高档产品营收占比同比-2.08pct 至34.05%。受消费力及渠道调整等因素影响，三季度疆外乌苏及1664 等高端产品表现相对承压，乐堡、重庆等品牌延续较好地增长趋势，综合之下，结构升级节奏略有承压。分区域看，2023Q1-3 公司在西北区/中区/南区分别实现收入37.67/53.50/36.44 亿元，同比-0.13%/+3.99%/+21.03%，西北区和南区今年业务单元有所调整，收入统计口径有所变化。

    　　成本锁价&低端产品放量，毛利率水平略承压。23Q1-3/Q3 公司毛利率为49.19%/50.53%，同比-0.51/-1.09pct，前三季度中低端产品放量，叠加前期原材料锁价导致成本仍有一定压力，从而毛利率水平短期略有承压。费率方面，23Q1-3 公司销售/管理/财务费用率分别为14.90%/2.82%/-0.36%，同比+0.11/-0.55/-0.05pct，公司积极优化销售费用投放，管理费用率和财务费用率保持稳定改善趋势，综合之下公司23Q1-3/Q3 净利率分别为10.32%/10.59%，同比+0.61/-0.12pct。在部分包材、大麦价格下降背景下，加之公司渠道梳理逐步完善，乌苏及1664 销量回升，产品结构升级逐步恢复，公司来年有望释放利润弹性，盈利能力稳步提升。

    　　投资建议

    　　公司坚定推进扬帆27 计划，其渠道执行力及深耕程度均有望逐步加强。

    　　我们认为目前乌苏啤酒产品矩阵趋于完善，在渠道改革优化助力之下乌苏仍有较大增长空间，同时在高端产品带动及各品牌内部不断升级双重驱动下，重庆啤酒高端化有望稳步推进。中长期我们看好公司在啤酒行业转型期的发展，介于高端销量短期承压，我们略调整公司盈利预测：预计2023-2025 年公司营业收入分别为150.24/166.06/183.08 亿元， 同比增长7.0%/10.5%/10.3%。归母净利润分别为14.42/17.21/19.97 亿元，同比增长14.1%/19.4%/16.0%。对应EPS 分别为2.98/3.56/4.13 元，当前股价对应PE分别为28/23/20 倍，维持公司“买入-B”投资评级。

    　　风险提示

    　　产品升级不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。

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